天孚通信赴港上市，A股百倍市盈率面临挑战｜IPO观察

光模块龙头股“易中天”当中的天孚通信（300394.SZ）近日披露了招股书，正式冲刺香港上市。

对天孚通信来说，赴港上市之路有各种不确定因素——A股超过100倍的市盈率估值，H股将要以怎样的估值发行？一季报净利润同比增速不到46%，环比下滑近11%，到底估值跟业绩增速是否匹配？一旦海外发行定价不高，到底会不会反过来影响A股股价表现？

基本面来看，作为英伟达概念股，天孚通信第一大客户是英伟达供应商Fabrinet，贡献了天孚通信营业收入超过63%。不过，这也引发投资者对公司大客户依赖的担忧。

目前，海外地缘政治局面持续紧张，泰国等海外工厂会不会面临原材料和能源供应问题，也成为投资者关注问题。

一季度增速不到46%，能否匹配百倍估值？

2005年7月，天孚通信以陶瓷套管作为创业初期产品，并持续在无源及有源光器件领域拓展产品。历经二十载发展，天孚通信提供从无源器件、有源器件到集成共研的一站式光互连解决方案，在全球AI浪潮中成为算力基础设施的主要供应商。

4月20日，天孚通信披露2026年一季报，实现营业收入13.30亿元，同比增长40.82%；归母净利润4.92亿元，同比增长45.79%。报告期内，受益于人工智能行业加速发展与全球数据中心建设，带动了高速光器件产品需求的持续稳定增长。

然而，第一季度归母净利润环比下滑10.82%，不过公告并未披露环比下滑原因。

4月7日晚，天孚通信发布2025年年度报告，报告期内，实现营业收入51.63亿元，同比增长58.79%；实现归母净利润20.17亿元，同比增长50.15%。报告期内，公司受益于800G、1.6T等高端光引擎产品放量，高端有源产品占比提升带动业务结构优化，有源与无源光器件产品销量同步增长，共同推动业绩增长。

4月27日天孚通信下跌0.5%，报收322.25元，市盈率（TTM）约115倍，市净率超过40倍。既然要赴港上市面对众多海外投资者，天孚通信将以怎样的估值发行成为市场关注焦点。

招股书称，公司所处行业竞争激烈。根据弗若斯特沙利文数据，2025年全球光器件行业总市场规模达61亿美元，前五大光器件供应商按对外销售收入计算合计占据25.4%的市场份额。同年，公司排名第一，市场份额为11.7%。全球光器件市场持续扩张，主要由AI算力的指数级增长所推动。

天孚通信本次赴港上市，募集资金将重点投向智能制造体系扩张、前沿技术研发、战略并购及营运资金补充，重点提升高端无源光器件与高速光引擎产能。

关于发行估值，一位港股投行人士向第一财经记者表示，从香港市场IPO情况来看，新股国际配售占募集资金总额的九成，这其中可能有三四成为基石投资者，由于存在一定锁定期（一般是半年），基石投资者希望能以较低价格获得股份，在这个价格博弈过程中，对A股股价影响也跟市场大环境有关。

同样作为人工智能硬件供应商之一的胜宏科技（300476.SZ）近日赴港上市，发行价210港元，发行估值超过40倍的市盈率，最新港股收盘价307港元，A股则为317.40元，最新A股市盈率（TTM）72倍，港股市盈率也接近63倍。

广州一位私募人士向第一财经记者表示，从天孚通信财报中的环比变化，已能观察到部分风险信号。“市场传闻的天量订单被证明可能有一定夸大，行业新玩家众多，预计很快可能出现供过于求，产品定价能否维持有待观察，而具体板块走势是否接近尾声，需由下游英伟达等客户出货等相应信息进一步确认。”该人士称。

另一家龙头新易盛（300502.SZ）2026年一季度实现营收83.38亿元，同比实现翻倍增长，但净利润27.80亿元，环比下跌13%，远低于市场预期。受此影响，新易盛4月24日股价大跌11.67%；当天天孚通信大跌7.49%。

“正视科技板块前期确定性溢价的合理性，才能抓住未来的变化。”国金证券策略分析师牟一凌表示，对科技股高景气的业绩交易窗口可能正在逐步过去，未来需要寻找到新的催化。而以新易盛、天孚通信为代表的典型个股的业绩低于市场预期，由此带来了板块内部的股价表现分化。

依赖单一客户，供应链风险凸显

2025年年报显示，天孚通信对第一大客户Fabrinet的销售额达32.69亿元，占年度销售总额的比例达63.31%，较2024年的61.69%进一步提升，75%的收入来自海外市场，意味着公司业绩高度依赖单一海外核心客户。Fabrinet是在美股上市的全球光学封装与精密制造龙头，该公司为激光器厂商以及光模块厂商提供代工。

东吴证券分析师欧子兴表示，2026年公司营收利润同比高增，核心受益于AI行业加速发展与全球数据中心建设，带动了高速光器件产品需求的持续稳定增长。2026年第一季度归母利润环比有所下滑，主要是受季节性及物料供应紧张等影响，此外财务费用也因汇兑损失而有所增加。

在投资者互动平台上，天孚通信回应称，目前个别物料仍存在缺货情况，公司正在积极紧密沟通供应商，努力争取更多物料交付。关于国际贸易政策、关税变化对公司的实际影响，天孚通信负责人称，为应对国际贸易争端影响，公司已设立新加坡总部和泰国工厂推进全球业务布局，持续落实供应链全球多元化，同时公司主要海外销售业务均通过海关保税手册业务模式操作，最大化减少国际贸易争端带来的关税成本，目前关税政策对公司整体业务的影响较小。

“光芯片等关键原材料获取未得到很好解决，限制了公司的交付能力，大量订单积压未能及时确认收入。”投资者交流记录显示，有投资者向公司管理层作出如此提问，公司回应称：“公司一直在积极协调供应商，争取更多订单交付。”

招股书表示，依托“苏州+新加坡”双总部布局，公司实现了全球供应链一体化及协同运营。公司从中国及海外的第三方供应商采购多种无源及有源光器件的原材料以及零组件，包括光芯片、电子料、光纤光缆、金属材料、陶瓷材料、注塑材料、玻璃材料等。

招股书称，公司位于中国、泰国及日本的生产设施面临各类营运风险。生产营运可能因营运事故导致生产设备及设施受损或生产或交付延误而中断。

也有投资者担忧，美国和伊朗谈判陷入僵局，霍尔木兹海峡尚未开放，地缘政治紧张导致的能源等供应紧张，可能会影响泰国等海外工厂的产能。