全球科技板块调整解析：短期波动不改向好逻辑

（本文作者高政扬为苏商银行特约研究员）

最近一个月，全球科技板块经历了一轮剧烈调整。费城半导体指数与韩国综合指数自高位回撤逾20%，A股部分此前领涨的科技赛道自7月以来亦出现深度回调。市场情绪骤然转冷，关于科技产业牛市是否终结的讨论密集涌现。然而，将一场由流动性扰动、交易结构失衡与去杠杆交易共同触发的急跌，等同于产业大趋势的逆转，或是一种过度外推。

一、本轮科技板块调整的核心诱因：多重短期因素交织扰动

本轮调整的根源在于多重因素交织：海外流动性收紧预期升温、科技巨头资本开支边际放缓的担忧发酵，叠加部分板块交易拥挤度处于相对高位，资金获利了结与去杠杆行为共同引发了全球科技板块的显著下行。

从海外流动性边际变化看，美联储偏鹰派表态，加上美伊地缘冲突再度升级推高国际油价，带动通胀预期上行，加息预期随之有所升温。同时，韩国央行于7月16日宣布加息25个基点，为2023年1月以来首次，也在一定程度上压制风险偏好。

不过，当前市场对流动性收紧的担忧，或存在一定预期偏差。韩国此次加息更多受制于其国内通胀与汇率压力，6月韩国CPI同比上涨3.2%，创两年半新高，且韩元贬值趋势明显，加息的核心诉求在于抑制通胀并稳定本币汇率，其信号意义不宜过度放大。就美国而言，地缘冲突短期内推高油价与通胀预期，但加息仍需考量就业状况，同时6月美国CPI环比出现下行，后续通胀数据仍有待确认，美联储实质性加息的门槛或仍然较高。

国内方面，宏观经济复苏态势尚需巩固。2026年6月CPI同比增长1%，维持低位运行；PPI于今年3月才结束自2022年10月以来的负增长区间，整体经济仍处复苏初期，仍需相对宽松的流动性环境予以支撑。政策层面，下半年稳增长政策有望持续发力，宏观流动性预计将保持合理充裕。这种中美宏观周期的错位与内部流动性的充裕，有望为A股市场提供底部支撑。

二、产业基本面坚实向好，科技成长核心逻辑未被证伪

产业基本面层面，市场对科技巨头资本开支放缓及算力硬件业绩增速回落的担忧，更多源于交易结构的短期失衡与局部信息的放大，而非底层逻辑的证伪。此前韩国券商下调SK海力士业绩预期，短期内冲击存储芯片持续涨价的叙事逻辑，引发全球存储板块估值重构。但从更长远视角看，AI浪潮驱动的算力需求爆发趋势难言终结。

海外层面，受AI算力需求拉动，海外科技巨头持续加码资本开支，云厂商云业务营收快速增长；Anthropic、OpenAI等大模型厂商ARR高速增长，商业模式逐步走通，全球算力基建周期有望延续。谷歌已发布二季度财报，谷歌云二季度收入达247.7亿美元，同比增速高达82%，远超市场预期；Gemini应用月活跃用户达9.5亿，实现快速增长；资本开支方面，2026年资本开支指引从1800亿—1900亿美元上调至1950亿—2050亿美元，并预计2027财年仍将大幅增长。接下来，随着亚马逊、Meta、微软等海外科技巨头二季度财报陆续披露，算力产业链的真实景气度将接受数据检验，此前的悲观预期或有望得到修正。

国内层面，算力供需缺口依旧显著。月之暗面Kimi团队近期公开表示，Kimi K3发布后用户请求量远超预期，算力承载逼近物理阈值，被迫暂停C端新用户订阅并加速扩容，算力紧缺现象突出。与此同时，国内科技巨头明确表态将加大国产化算力部署力度，国产替代有望提速，国产算力仍处快速增长期，产业链景气度有望延续。中观数据方面，已披露的算力硬件及半导体板块半年度业绩预告普遍实现同比、环比双增，行业基本面仍处景气上行通道。

三、杠杆出清与估值修复，市场调整进入尾声

此外，本轮调整的关键或在于交易结构层面的杠杆出清。前期科技板块持续上涨吸引大量杠杆资金入场，交易拥挤度积聚至较高水平。韩国市场方面，7月初杠杆ETF资产管理规模飙升至约450亿美元的历史高位，较年初增长近8倍，其中仅SK海力士相关的单一股票杠杆ETF即达约150亿美元。美国方面，摩根士丹利数据显示，股票多空基金杠杆率亦升至2017年以来最高。国内方面，伴随前期科技板块走强，两融余额最高触及3.03万亿元，电子板块两融余额在7月1日一度达到6520亿元。

本轮调整中，全球市场同步开启去杠杆进程，而急跌本身也是杠杆快速出清的过程。截至7月23日，国内两融余额已快速回落至2.71万亿元，回到4月中旬水平；电子板块两融余额降至5301亿元，杠杆资金正经历快速去化，当前或已处于去杠杆后期，后续对市场的边际冲击将逐步减弱。同时，从历史维度看，本轮两融余额占A股流通市值比例明显低于2014至2015年杠杆牛时期，在监管引导下杠杆资金总体可控，随着两融余额逐步回落，相关风险已得到一定程度的释放，并不具备系统性风险。

另外，从市场内部结构观察，韩股跌幅较大源于其指数结构的特殊性。三星电子与SK海力士两家存储巨头合计权重超50%，个股波动对指数影响显著。相比之下，A股与美股市场结构更为均衡，沪深300与标普500自高点以来的回撤幅度分别仅为9.12%与2.16%。并且在科技板块回调期间，A股资金积极切换至银行、消费、创新药等低位防御性板块，形成有效的内部对冲机制，宽基指数展现出较强的市场韧性。

估值层面的均值回归或可作为本轮调整进入后半程的观察信号之一。调整前科技板块估值处于高位，2026年6月30日科创综指PE（TTM）升至226.48倍，创业板指PE（TTM）升至54.63倍，高估值叠加外部不确定性，引发部分获利资金集中兑现，导致板块大幅回调。但经过近期深度调整，科技板块交易拥挤度已明显下行，估值风险同步释放。截至7月20日，科创综指PE（TTM）回落至174.13倍，创业板指降至43.78倍。前期较为剧烈的杀估值阶段或已过去，科技板块进一步下行空间相对有限。

与此同时，在市场面临非理性波动的关键节点，政策端与长线资金的“稳定器”作用正在显现。7月中旬，证监会连续召开系列座谈会，明确释放“全力维护市场平稳运行”信号，从制度层面夯实“政策底”。与此同时，大资金密集入场，重点托底沪深300、科创50等核心宽基指数，为市场信心修复提供支撑。

综合来看，本轮科技板块的剧烈调整由流动性预期扰动、交易结构失衡与去杠杆交易共同引发，随着杠杆资金逐步出清、估值风险释放，叠加国内宏观流动性充裕与政策持续呵护，A股在经历此番技术性超跌后，有望逐步回归稳健运行轨道。

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