陶冬：市场倒逼沃什，加息不得不发

上周市场十分动荡，上半场全球债市承受巨大抛售压力，各发达国家长债收益率纷纷创周期新高；下半场美伊冲突升级，胡塞武装兵临曼德海峡，原油和天然气价格暴涨。全球股市亦全面下挫，只是幅度没有债市那么夸张。美国通胀数据出炉，交易员部署加息交易，两年期国债收益率一周正好攀升25点，消化了利率因素。美元指数下探，日元领涨。

美国8月核心CPI通胀环比升0.3%，同比2.4%；整体CPI通胀环比上升0.4%，同比3.4%，两个环比增长均略高于预期。换言之，物价没有出现清晰的、实质性的进一步回落，落入美联储主席沃什所言“我们有工作要做”的范畴。CME FedWatch定价显示，9月加息一码的机会超过九成。

沃什不喜欢作前瞻性指引，生怕预测变成束缚决策的枷锁。然而，哪怕他自己不作预测，市场价格也束缚住了他下一个政策决定，本周会议加息一码已经箭在弦上不得不发了。在加息维护美联储信誉和不加息获取白宫欢心上，市场替沃什作出了抉择，接下去看他如何管控来自白宫的政治风险。

笔者依然认为美联储加息是五五开（通胀数据之后六四开），但是市场已经自作主张地完全定价了一码的加息。如果不加息，资金会认为沃什缺乏整治通胀的决心，从而挑战美联储的政策信誉。坦率地说，资金挟持了沃什，万一他决定不加息，金融价格的调整风险较大。

如果美联储加息一码，笔者认为市场不会有太大的价格反应，反而可能有靴子落地的感觉。当前华尔街分析员预测加息1～2次，更多像“保险”，而非开启全新的加息周期，不少人甚至预言明年降息。扣除能源后核心通胀正逐步接近政策目标，只是回落速度不够迅速。美联储因此不得不通过加息来表达立场和决心，不过其实利率政策对能源供应的影响几乎为零。

美国更大的问题在于长债。上周长久期国债遭遇抛售，10年期国债收益率一度逼近5%，30年为5.36%，均为2002年以来新高。财政部长贝森特祭出了“不对称信心”，号称自己掌握比市场更多的资讯。面对虎视眈眈的投机资金，贝森特高叫“放马过来”！他打算唱一出“空城计”。市场却不给面子，10年期国债收益率一升再升，并触发全球性债市暴跌。

债券收益率攀升，意味着联邦政府发债成本上涨、家庭按揭利率走高、AI数据中心建设资金压力更沉重。预计今年美国财政部利息支付费用高达1.2万亿美元，相当于联邦国防预算和联邦教育预算之和。作为美国政府财经主管，贝森特下场干预是可以理解的，但是美联储上调政策利率、美伊冲突又升级、能源价格强力反弹、劳工市场表现强劲，就不是贝森特所能控制的。

贝森特作为对冲基金经理，在其整个金融职业生涯中，一直在“空城计”中扮演司马懿的角色，他通过缜密计算和杠杆操作，曾经攻陷过英国诸葛亮、日本诸葛亮的空城，战绩不凡。这次他是守城者，需要靠焚香抚琴、城门设疑阵来吓退攻城者。

其实只要政府干预力度够大，交易员也不会硬性对抗。可是这次美国财政部公布的购买长债规模仅有60亿美元，远谈不上“雷霆万钧之力”。债券被抛售，究其根本还是资金对美国控制财赤缺乏信心。联邦债务总额已经突破40万亿美元，债务占GDP比率预计今年底冲上126%，赤字占GDP比率更暴涨到7.5%，IMF最常用的两个财政状况指标均亮起红灯，并且看不到特朗普政府有任何改弦易辙的迹象。

贝森特喊话对支持美债市场效果不大，却可能对日本银行起到了立竿见影的效果。美国与日本在七国集团财长会上的交锋，直接撬开了日本重启加息的大门。日本银行政策委员会委员増一行公开表示，日本需要进一步加息，以实现货币政策正常化。此言一出，日元对美元汇率直接升至153。

日本早已摆脱了通缩，近期通胀上升意味着实质利率的下沉。如今日本实质利率为-0.9%，甚至远低于过去三十年的平均数-0.45%，日元汇率更跌至1986年以来的最低水平。这有利于出口，却带来了进口型通胀。生活成本持续上涨，令日本首相高市早苗的支持率大幅下滑。高市是财政刺激、货币刺激的信徒，她阻碍了货币政策正常化。而来自美国的“外压”，令高市内阁松口，笔者预期本周日本银行加息一码，10月份再加息一码，将政策利率推高到1.5%。日元汇率将继续走强。

本周是央行放大招的时间，美联储、日本银行和英格兰银行先后议息。预计美联储加息一码，沃什记者会言论值得重视；日本央行加息一码，并暗示继续加息；英国央行按兵不动，但可能暗示如果能源价格持续高企则年内加息。此外，留意日本和英国CPI以及中国月度经济数据。

【作者系淡水泉（香港）总裁兼首席经济学家，本文纯属个人观点，不代表所在机构的官方立场和预测，亦非投资建议或劝诱】