【宏观】高盛：从新兴市场危机历史看美国国债表现

高盛2014年2月12日——从新兴市场危机历史看美国国债表现

【核心观点】

1990年代后新兴市场经济危机期间，美债投资收益全部上扬。然而平均来看，上扬时间较短，一般发生在危机后的30天内。年初至今，美债表现与之前新兴市场经济危机时的历史表现情况比较一致，我们认为这是值得注意的一个现象。

【分析逻辑】

1.新兴市场主要经济危机时点判断。我们将事件研究法引入到美国国债数据中，数据研究时间为90天（危机前30天至危机后60天）。我们将新兴市场货币兑美元出现大幅度贬值同时符合文献中对危机时点定义的那一天作为新兴市场危机起点。据此，我们得出如下结果（见表1）。

【图表 1】 新兴市场主要危机时点判断

2.美债平均表现情况。总的来说我们认为，在新兴市场出现金融动荡时，美债都会被投资者认为是避险资产而大幅持有。然而这五次金融危机对美国利率的影响作用有限，平均来看，主要集中在危机后的30天之内。更具体地看，在以金融危机开始为中间点的60天里（即危机前后30天），所有期限的美债总回报率都为正。采用EFFAS指数，我们发现在危机后的30天里，到期年限超过7年的美国国债投资回报率超过2%。在所有期限的美债中，危机后30天，美债收益率都会下滑，但在之后一个月会迅速稳定下来。具体来看，成熟期较短的美债下降较多（例如两年期，会下降33个基点），成熟期较长的美债下降较少（30年期美债大约下降25个基点）。

3.我们注意到在新兴市场危机期间美联储都没有采取任何系统性地货币政策来调整经济，而是在这些危机可能对美国经济周期可能产生的作用做出回应。具体来看，在每次危机期间，联邦基金利率变化并不一致。在墨西哥危机后出现上调，东亚与巴西危机期间维持不变，土耳其危机时下调，但应当注意到土耳其危机时，美国下调联邦基金利率是因为美国当时也陷入了经济衰退。

4.从最近一段时间新兴市场的金融动乱来看，美债表现很符合历史情况。（美债收益率在年初至今已经下滑。根据计算，截止2014年2月12日，美债主要收益率2年期下滑4个基点，5年期下滑13个基点，7年期下滑18个基点，10年期下滑20个基点，30年期下滑20个基点）。我们认为这是值得注意的一个现象。

【图片 1】 美国国债收益率走势

（第一财经研究院机构策略项目组 罗麒 独家整理）

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