野村苏博文：美国经济四季度将显著放缓 对中国经济抱有信心｜首席对策

海外经济体加息正逐渐进入尾声，但央行与通胀之战仍难言胜利。经济表现出来的弹性，使得市场对欧美经济软硬着陆的分歧也尚未有定论，未来将有哪些经济体继续增长，哪些会出现风险，引发全球市场关注。

而就在发达国家紧缩普遍开始放缓时，在9月14日，为巩固经济回升向好基础，保持流动性合理充裕，中国人民银行决定于9月15日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点(不含已执行5%存款准备金率的金融机构)。本次下调预计将释放中长期流动性超过5000亿元，本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.4%。中国实体经济融资成本下行空间也将进一步打开。这也显示了，中国的政策层面，有更大的刺激经济进一步回升恢复的空间。

发达国家的高利率环境是否会对整体银行系统产生影响？如何看待美国经济目前的抗压能力？美联储接下来如何行动？欧洲是否可以避免硬着陆？亚洲市场接下来走势如何？全球市场产业链转移带来什么影响？如何看待中国经济和中国资本市场未来的走势？第一财经《首席对策》专访野村全球宏观研究主管及全球市场研究部联席主管苏博文（Rob Subbaraman）。

苏博文的主要观点：

发达国家利率上升令全球银行系统面临更大风险

美国经济增速在四季度将显著放缓

美联储近期依然会保持较高利率水平 首次降息或将在明年一季度后

美国经济增长存在双向风险

欧洲在增长和通胀之间面临更艰难权衡 未来将面临更大衰退风险

在欧洲工资价格螺旋上升风险更大

由于普遍采取审慎宏观政策 亚洲避免了通胀高企局面

气候变化可能推高食品价格成为最大风险

新兴市场国家可能面临更大挑战

全球产业链有转移迹象 小经济体正从中受益

对中国经济抱有信心 对中国资本市场保持乐观

发达国家利率上升令全球银行系统面临更大风险

第一财经：我们现在处于一个非常不同的周期。由于包括美国政府在内的大多数发达国家政府正在运行更高的预算赤字，而利率可能会更长时间地处于较高水平，美国国债收益率可能会更长时间地保持较高水平。你如何看待这可能对银行系统产生的影响？

苏博文：我认为全球银行系统面临着更大的风险，因为正如你所说，短期利率上升，长期利率也上升。因此，我们将开始看到更多的信贷压力，这将导致银行业不良贷款增加。我认为对于这种风险最危险的国家是债务水平非常高的国家。其中一些国家是一些较小、比较开放的经济体，如澳大利亚、新西兰、加拿大、瑞典和韩国。它们的家庭债务相当高，因此它们很容易受到冲击。最糟糕的情况是实际上发生全面的银行危机。然后政府不得不投入更多资金来帮助资本金重组，这将导致更多主权风险。你还记得，在全球金融危机之后，欧洲银行业和政府之间存在所谓的“末日循环”，这是非常严重的。我不认为情况会变得那么糟糕，但我确实认为银行未来将面临更多的压力。

美国经济增速在四季度将显著放缓

第一财经：看上去美国已经设法实现了软着陆。模型显示美国第三季度国内生产总值（GDP）可能高达5.8%。你如何看待美国经济的抗压能力？

苏博文：目前为止，美国经济确实非常有韧性，特别是劳动力市场。但野村认为，劳动力市场是周期滞后指标。当我们观察更具前瞻性的指标，例如收益率曲线倒挂的时间和信贷条件收紧的程度时，我们认为今年第四季度的增长将出现显著放缓。

美联储近期依然会保持较高利率水平 首次降息或将在明年一季度后

第一财经：美联储接下来会怎么办？

苏博文：在我们看来，随着美国经济的显著放缓，甚至出现轻度衰退，同时通胀逐渐下降。我们认为美联储不再会继续加息。我们认为接下来一段时间内，美联储将继续保持相对较高的利率水平，并采取观望态度。我们的观点是，随着时间的推移，等到通胀继续下降，美联储才会采取降息，但这需要相当长的时间，我们预计首次降息将在2024年3月之后。

美国经济增长存在双向风险

第一财经：你的团队提到了美国最近的数据表明经济动力仍然稳固，增加了软着陆的可能。能否具体给我们解释一下，其中最大的风险是什么？

苏博文：作为经济学家，我们必须非常谨慎，因为这是一个非常不确定的世界。现在经济增长存在着双向风险。因为劳动力市场一直强劲，美国经济可能会保持相当大的弹性。也许它更加灵活，也许服务行业的零工经济意味着人们能够比以前更容易地转换工作。还可能是会有更多政府支出。明年是选举年，这可能有助于经济。但另一方面，我们知道货币政策存在滞后效应，利率大幅上升。我们也知道欧洲和中国等地的经济状况正在放缓，这将对美国产生一些负面影响。存在很多双向风险，但总的来说，我们的观点是美国经济在未来几个季度将进一步放缓。

欧洲在增长和通胀之间面临更艰难权衡 未来将面临更大衰退风险

第一财经：你的团队预计，欧元区的通胀率在未来几个月将显著下降。与此同时，欧洲央行已经结束了其加息周期，终端存款利率为3.75%。这是否意味着欧洲也非常有可能避免硬着陆？

苏博文：我认为欧洲在增长和通胀之间面临更为艰难的权衡，欧洲的通胀率高于美国，并且趋势难以改变。从我们的观点来看，欧洲的经济增长也更加脆弱。因此，欧洲央行的工作相比美联储更加困难。在我们看来，欧洲在未来几个季度有越来越大的风险可能陷入衰退。但由于通胀率过高，我们认为央行很难降息。我们认为欧洲央行和英格兰银行直到明年底才会降息，可能要等到2024年第四季度，因为欧洲的通胀比美国更难降低。

在欧洲工资价格螺旋上升风险更大

第一财经：欧洲和美国比起来，有没有其他更加复杂的问题？

苏博文：欧洲有更加复杂的问题。我认为一个问题是俄乌冲突，对欧洲的影响比美国要大得多，因为发生了一次巨大的贸易冲击。我认为另一个重要的事情是去年在欧洲，公司把成本增加转嫁到产品价格上，他们的成本上升了，但价格上升得更多。因此通货膨胀非常高，但工资没有增加多少。因此对于欧洲的工人来说，他们的工资调整后根据通货膨胀计算，实际下降了。他们去年的实际购买力是负的。所以相比美国，欧洲的工人失去了更多的实际购买力。所以今年，欧洲的风险是工人要求更大的工资增长。如果工资大幅增加，那对欧洲的政策制定者来说是一个很大的挑战，我认为在欧洲，工资价格螺旋上升的风险比在美国更大。

由于普遍采取审慎宏观政策 亚洲避免了通胀高企局面

气候变化可能推高食品价格成为最大风险

第一财经：您的团队还预计核心通缩已经开始并将在亚洲持续推进，您预测这种情况将持续多久？对亚洲市场会有什么影响？

苏博文：亚洲比美国或欧洲更幸运，因为通货膨胀从未上升得那么高。我认为部分原因是亚洲普遍采取了更审慎的政策。亚洲政府和央行的政策从未像美国或欧洲政府那样宽松。在亚洲，通货膨胀达到了较低水平，并且在很快下降，比美国或欧洲更快。话虽如此，我认为亚洲面临一个日益严重的风险，就是气候变化，厄尔尼诺现象可能会推高食品价格。食品在亚洲国家的消费者价格指数中占据很大比重。如果未来食品价格开始大幅上涨，通货膨胀可能会反弹，这是我们特别关注的问题，尤其是对于印度和东南亚地区。

新兴市场国家可能面临更大挑战

第一财经：一些经济学家认为，发达国家当前一轮加息的后果最终将由发展中国家和其市场承担。您对这一评论有何看法？

苏博文：我认为非常对。从历史上看，我们所处的环境非常具有挑战性，我们经历了非常激进的美联储加息周期和强势美元，并且中国的经济增速放缓，通常情况下，这对新兴市场来说是一个负面的环境。在我们看来，未来一些新兴市场可能面临更大的挑战。不过我们认为这不会发生在亚洲的新兴市场国家，更多地会集中在东欧和拉美一些国家。它们可能面临一些财务压力，在亚洲经济基本面普遍更强劲，我们认为亚洲将比拉美或东欧更具有韧性。

全球产业链有转移迹象 小经济体正从中受益

第一财经：放眼全球市场，您认为全球市场产业链目前是否正在发生转变？

苏博文：当然，我认为我们正在看到明显的迹象，这是由于地缘政治挑战、疫情以及供应链中遇到的供应问题所导致的。我们开始看到更多的“国内再扩张”、“供应链再布局”或者是供应链的重构或供应链多元化，而像墨西哥或越南这样的较小经济体正从其中受益。但这些都是小型经济体，它们可能会在缺乏足够的工人或供应品方面遇到瓶颈。因此，墨西哥和越南等国的成本可能会开始上升。

对中国经济抱有信心 对中国资本市场保持乐观

第一财经：从你个人来看，你对中国经济和资本市场有信心吗？

苏博文：中国经济和资本市场正处于一个非常具有挑战性的时期，但是当我中长期看中国时，我对中国有很大信心，相信中国会渡过难关，这需要一些时间。但是中国是一个非常大的经济体，是世界第二大经济体。它拥有超过10亿人勤劳的人民，他们受过良好教育。我认为，中国政府已经从其他经济体的经验中吸取了教训，这些经济体也经历过大规模高债务时期，比如日本。因此，我相信中国将度过这个难关，并且这也将是中国在新世界经济中寻找新产业、新技术和应对人口老龄化的机会。因此，我认为资本市场最终将会出现新的机遇。所以，我对中国的资本市场仍然持乐观态度，但我们现在正经历一个困难的过渡期。