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16年基金老司机:市场已经是牛市,下阶段会聚焦基本面

第一财经2019-04-10 10:40:23

刘彦春仍然对A股全年的投资信心满满,在他看来,市场估值回升已近尾声,下一阶段投资应该重新聚焦到企业的经营层面。

历史表明,在每一次的恐慌大逃亡面前,投资者总是表现得如同羊群一般,只知道跟着前面的领头羊,咩咩叫着跳下悬崖。

在过去的2018年,上证指数以24.59%的跌幅成为A股历史上第二差的年份,14.94万亿元市值悄然蒸发。下跌的过程中,因为恐惧而看空市场者不在少数。

但这个市场精彩的地方在于,总有一些例外。景顺长城总经理助理、研究部总监刘彦春就是其中之一。刘彦春管理的几只基金在去年年底均保持了9成以上的仓位,其中景顺长城新兴成长的仓位更是高达94.21%。“在市场恐惧时贪婪”, 在A股投资是坚守价值还是随波逐流?经过几轮牛熊之后,刘彦春已然有自己的决断。

景顺长城总经理助理、研究部总监刘彦春

不做失忆的金鱼,恐惧中握紧手中筹码

很多投资人都没想到,2018年在不太坏的开年序幕中意外上演了一出股市财富蒸发记。

在全年市场的下跌当中,刘彦春始终维持着较高的仓位,虽然没有在仓位上回避系统性风险,但2018年全年仍然跑赢同行,事后回忆起来,刘彦春说,自己2018年做得对的地方,就是坚持买入经营能力优秀的公司。

2018年上证指数全年下跌24.59%,偏股混合型基金平均跌幅为23.94%,刘彦春管理的景顺长城新兴成长在维持9成以上仓位的同时,净值回撤却低于市场平均水平,仅为15.81%。其原因在景顺长城新兴成长去年四季报中可窥得一斑,在刘彦春去年的重仓股当中,竟不乏逆市上涨者,温氏股份上涨11.37%,晨光文具去年逆势上涨了23.70%。对于这些公司的坚守,让刘彦春在全行业的暴跌当中得以保住优势。

“任何利好都没有价格打折来得实惠,几年以后我们会怀念目前市场赐予我们的买入价格,就像我们现在经常怀念以往每次‘危机’带给我们的投资机会。”从去年三季度开始,刘彦春就已经“嗅”到了市场“打折”带来的投资机会。

如果说2018年前三季度好公司仍然扛得住,那么四季度的泥沙俱下则是击垮市场多头的最后一击。刘彦春在去年10月份的时候发现,自己坚守的好公司也开始遭遇市场大幅卖出,在基本面并没有太大变化的情况下,手中的好公司却屡遭“错杀”。

他在去年四季报中写道:“依稀记得投资者在前期 50、100 倍市盈率的市场上狂飙突进,现在又在整体10 倍市盈率左右的市场中理智无比。‘鱼的记忆只有 7 秒’,人类亦然。企业价值在周期波峰、波谷真有那么大的区别?”

“市场处于恐慌状态。”刘彦春说,当时好公司的股价中已经包含了太多的风险预期,收益风险比很高,买入这些资产,光是赚企业盈利,回报就已经足够丰厚。

基于这种判断,刘彦春坚持在去年四季度越跌越买,几乎在最底部买入了估值很低的一批股票,而这批股票,事后证明,也成为了随后市场反弹中的急先锋。

“睡得着觉”的底气源于最扎实的研究

“刚管钱的时候,发现越不懂的领域越敢买,因为自己看不到它的风险。但投资做久了慢慢就会反过来,发现自己会更愿意去买熟悉的东西,因为你知道买的是什么,风险是什么。”刘彦春说。

刘彦春说道,在以前追涨杀跌的时候,半夜常常会突然醒过来,很痛苦。而在“不猜市场,不猜风格”,专注企业基本面之后,自己的睡眠质量也好了很多,因为心里有底。

在一季度市场的大涨当中,刘彦春重仓的养殖类股票就为他贡献了很大的涨幅。在去年养殖类股票遭遇市场抛弃的时候,他已经早早坚守其中。

刘彦春对养殖类公司的追踪研究长达数年的时间,他发现,优秀的养殖类公司盈利能力极强。在去年,由于行业阶段性亏损,养殖类龙头股的估值也跌到历史较低水平,在当时的时点上用一个完整周期的盈利水平进行估算,这类股票的价格已经相当便宜。这是刘彦春在二季度大举加仓养殖类股票的原因之一。

就在持股待涨的时候,去年8月份爆发的非洲猪瘟让养殖行业雪上加霜,刘彦春持仓的几只股票也遭遇连续暴跌。这件事也引起了景顺长城投委会的关注,但在会议上,刘彦春却认为,猪瘟爆发对养殖行业的龙头股反而是难得一遇的好机会。

“当时看着股票下跌,我心里一点都不怕。”刘彦春说,优秀养殖类公司投资回报率相当高,净资产每3~4年就能翻番,本身是一个很好的生意,在行业景气低迷的时候买入,景气好的时候卖出,就已经能赚到钱了。而非洲猪瘟的爆发让周期提前,同时加速了小企业、散养户的退出,龙头公司市场份额也将大幅提升。这也是刘彦春敢于坚持重仓养殖类公司的第二个原因。

春节以来,在市场风险偏好回升以及养殖类行业业绩回暖的共振之下,刘彦春去年扛着压力的这笔投资也为他赢得了丰厚的回报。

价值派拥趸者

在刘彦春看来,做投资应该摒除杂音,回归常识,这才是在市场中长期生存的王道。

“把资产定价模型做扎实了,一切资产的定价都是由这些最基础的因素构成的。”刘彦春说,从资产管理行业诞生以来,企业的未来的现金流、无风险利率的变化、风险偏好的变化,这几个最简单的东西就是构成资产定价的基础,这才是投资的根本。

在刘彦春看来,太多的投资者往往总是围绕“企业边际变化”这一个单一指标做文章,一叶障目而不见泰山,跟着景气追涨杀跌,出错率就很高。但事实上,做投资只要想得更多一些,把一个资产的定价模型理解清楚,就能够得到最基础的投研逻辑。

刘彦春也坦言道,自己最近三年投资组合的优异回报也在一定程度上受益于外资的持续进场。

“总体来说,外资在资产定价上更讲究的是投资纪律,而不是讲感觉。”刘彦春说,外资在做投资的时候,还是尊崇规范定价,基于长期回报的角度买股票,而不是投机或者短期的炒作。“随着外资在A股持股比重越来越大,对A股形成成熟的生态体系也有很大的帮助。”

对话:股市鸡犬升天的阶段正在过去,做好赚辛苦钱的准备

在今年录得48%的业绩上涨之后,刘彦春仍然对A股全年的投资信心满满,在他看来,市场估值回升已近尾声,下一阶段投资应该重新聚焦到企业的经营层面。

《陆家嘴》:你在资本市场有16年的从业经历,担任基金经理也有10年之久,你对A股市场投资最深刻的感悟是什么?

刘彦春:这么多年下来,我认为这个市场长期看是有效的。而且,由于特殊的投资者结构,在A股比较容易获得超额回报。

要如何才能够长期获利?我认为,第一,要有独立思考能力;第二,要有逆境中的耐受力。

特别是基金经理,一定要坚守正确的的投资框架,不能随波逐流,长期才能获得不错的回报。

我认为自己过去几年做得比较对的,就是不猜市场、不猜风格、坚持自己的投资理念,所以才能够在指数下跌的背景下依然获得比较满意的正收益。

《陆家嘴》:在你看来,什么才是好的投资框架?

刘彦春:做投资主要赚两类钱。第一类是做公司的股东,享受公司为股东创造的价值;第二类是赚估值波动的钱。做第一类投资风险相对可控;而赚估值波动的钱,对投资人宏观和大类资产配置能力要求较高。好的宏观视野,加上对资产定价的理解,应该是基础的投资框架了。

《陆家嘴》:你对一季度A股的上涨是如何理解的?在上证指数涨到3200点之后,接下来是否应该保持谨慎?

刘彦春:一季度市场大幅反弹和企业短期经营表现没有关系,根本原因在于逆周期政策持续出台,市场风险偏好企稳回升。

一季度的快速上涨已经让市场估值趋于合理,风险溢价已经回归历史均值。不过,市场总有惯性,估值贵从来不是行情终结的理由。一句话,估值不再便宜,但风险还不大。

在具体投资上,鸡犬升天的阶段正在过去,需要重新寻找结构性机会,我们要做好赚辛苦钱的准备。

《陆家嘴》:随着市场的上涨,很多人都提出了新牛市的说法,你认为A股现在具备长牛慢牛的基础吗?

刘彦春:市场已经是牛市了。上涨能走多远,短期看逆周期政策的持续性与经济的复苏强度。长期看我国的结构性改革,能否促进经济体整体效率提升,转型升级为高质量发展;如果能够做到,十年维度的长期牛市行情可期。

《陆家嘴》:接下来你更看好哪些投资机会?

刘彦春:我认为市场的风格会重回基本面。

在估值扩张的阶段,市场风格会非常漂移,主题投资盛行。比如像今年工业大麻、边缘计算这一类的主题投资,事实上跟2013~2015年的互联网+是同一性质,这类投资跟企业经营关系不大。我能力不够,一般不参与这类投资。

下一阶段市场会很快重新聚焦企业基本面,需要做好风险控制,把握公司经营细节,基于企业价值创造进行投资。

当然,我们也会努力学习风格变化带来的投资机会,但是到目前为止,我都不敢用它来做投资决策,不敢把风险暴露在这个层面。

注:文章仅代表受访者个人观点,不构成投资建议

第一财经获授权转载自“陆家嘴杂志”微信公众号

责编:任绍敏

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