政策正常化应审时度势

为应对百年不遇的新冠肺炎疫情，去年我国的宏观经济政策，即货币政策与财政政策，上半年大幅放松，虽下半年有所回紧，全年而言明显宽松。

货币政策方面，全年三次下调存款准备金率（包括一次全面降准和两次定向降准），共释放1.75万亿元长期资金，并分层次、有梯度地推出1.8万亿元再贷款再贴现，致使年末M2增长10.1％，比前年末高1.4个百分点，社会融资规模存量增长13.3％，比前年末高2.6高百分点；两次下调MLF利率，成功引导LPR下行，降低实体经济融资成本；创设两个直达工具，一是普惠小微企业贷款延期支持工具以缓解小微企业贷款的还本付息压力，二是普惠小微企业贷款支持计划以提升小微企业信用贷款额占比；促使商业银行向实体经济让利1.5万亿元。

财政政策方面，全年财政赤字率提高至3.6％以上，赤字规模达3.76万亿元；发行抗疫特别国债1万亿元；新增地方政府专项债3.75万亿元；建立特殊支付机制，向地方直达性支出1.52万亿元；加大减税降费规模，新增减降税2.5万亿元以上。

如此的政策措施不可谓不宽松，但相对于百年不遇的新冠肺炎疫情而言是必须的，并未过度，也是有效的。的确，在政策宽松的支持下，我国经济自去年年中以来就随疫情的缓解而呈现了逐季并加速复苏的局面，使得全年经济在如此的疫情下实现了2.3％的正增长，虽与疫情前或现阶段我国的潜在经济增长率有很大距离，但为全球主要经济体中之唯一，实属难能可贵。

那么今年，即2021年如此的政策宽松是应该持续还是应该正常化？且应如何地正常化呢？

今年我国的新冠疫情可望在新冠疫苗有效和大规模接种的前景下于下半年步向完结，从而经济复苏进一步加快。如此，宏观经济政策从宽松状态回紧而向正常状态回归，即宏观经济政策的正常化，是必然之势。但问题是正常化的步伐与时机，是快步并匀速的正常化，还是逐步与择机的正常化？笔者认为应该是后者，即正常化应该审时度势，根据形势的变化调节步伐并把握时机。

首先，正常化的步伐与时机应视疫情好转进而经济复苏的程度而定。众所周知，新冠疫情左右了去年我国及全球的经济表现，其实今年也是同样，仍是经济表现的决定性因素。

所以，今年我国经济进一步复苏虽大势可期但复苏的速度仍在很大程度上取决于疫情的演变，而疫情的演变仍有不确定性。与去年不同，决定今年疫情的是疫苗的有效性与接种率。目前市场广泛预期我国疫苗的有效性与接种率能够达到促使经济强势复苏的地步。

不过这还只是预测，鉴于新冠疫情的百年不遇性和新冠疫苗的首试性，对于此预测的下行风险，即不及预期的风险不可忽视,尤其是新冠病毒变异的可能性及疫苗对于变种病毒的有效性风险。若根本上失于预期，则复苏能否持续是个疑问；若程度上差于预期，则复苏的速度也是个问题。

因而今年的经济复苏也还不能说是板上钉钉，复苏的速度更难以说准。加之既使是疫苗与疫情如预期般理想，很多经济及政治性的因素如国内居民消费复苏的力度，中美冲突的激烈程度及全球经济金融市场的动荡幅度等也都存在着不确定性并会对经济复苏产生重大影响，这更加大了经济复苏程度的下行风险。

因此，宏观经济政策如果正常化过快，即回紧得过快，经济复苏的速度就会减慢，势头就会受阻，甚至反转。因此，政策正常化只应在经济复苏速度没有减慢得到确认后进行，而不应在确认前推进。

第二，正常化的步伐与时机还应视中美冲突的激烈程度而定。拜登政府下中美冲突如何演变目前还难确定，起码不能盲目乐观。必须看到，不管是谁当美国总统，美国遏制我国持续崛起的方向是不会改变的。我们所能期望的只是就个人而言拜登会比特朗普更加理性，因而两国的冲突不致于走向极端和不可预测。

但拜登政府联合盟国共同遏制我国的策略可能奏效，而这对我国的打击可能更大。可以肯定的是，今年中美冲突仍将持续，只是程度和形式上与去年有所区别；不能排除的是，冲突甚至比去年更加激化，从而我国的企业受到美国更加多样化的制裁，我国的贸易、科技和金融发展受到更大范围的干扰，我国的经济受到更加沉重的打击。

对此，宏观经济政策应该未雨绸缪，有所准备，随时加大宽松力度加以对冲。若在打击加重时还快速推进政策的正常化，那对受打击的企业、行业和经济就都是雪上加霜，是不明智的。

第三，正常化的步伐与时机还要视美国及其他主要国家宏观经济政策的宽松程度而定。应该认识到，如笔者先前撰文指出的，政策宽松在全球是竞争性的；若主要国家，特别是美国推行政策宽松，不推行宽松的国家是要吃亏的。这不仅是宽松国的经济会加快增长，不宽松国的经济会增长放缓或收缩的问题，还是一个徒然让美元及其他宽松货币向世界上不宽松国家征收铸币税的问题。

所以我国政策正常化的步伐还要看他国，尤其是美国的政策宽松如何演变。如美国及其他主要国家的政策不朝正常化方向迈进，即维持或加大宽松，我国快速推行政策正常化是不明智的。

从目前来看，美联储已清楚表明将维持零利率于至2023年，并将继续购买国债，实施量化宽松（QE），同时拜登新政府势将推行更加积极的财政政策，这都说明美国的宏观政策起码是在维持宽松，未有正常化迹象。在这种情形下，我国的政策正常化步伐不应太快，并应在美国加大宽松时适可而止。

实际上，欧洲央行和日本央行已经认识到这一点，表明会采取与美联储类似的货币政策立场，各主要国家的财政政策也都将保持宽松态势。这就要求我国的宏观经济政策也不能过于特立独行，其正常化步伐与时机的选择也应受美国及其他主要国家的政策宽松程度的节制。

总之，我国宏观经济政策的正常化虽方向正确，但步伐与时机需要精心地设计与把握，应审时度势地推进。

（作者廖群为中信银行(国际)首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）