钟正生：理性看待土地出让金改由税务部门征收的影响

一、实体经济：理性看待土地出让金改由税务部门征收的影响

1.国际油价创年内新高。

上周国际油价创年内新高。WTI原油、布伦特原油上周五分别收于69.6美元/桶、71.9美元/桶，较上上周五价格分别环比上涨5.0%和3.3%，两者都突破3月价格高点，创下年内新高（图表1）。6月1日OPEC+会议维持6月、7月分别增产35万桶/日和44.1万桶/日的计划不变，同时预计美国和中国这前两大石油消费国需求将强劲反弹，并认为疫苗接种将促使全球石油市场进一步再平衡，提振了市场情绪。6月4日美国能源信息署发布库存周报，显示美国商业原油库存超预期下降507.9万桶，经济恢复、夏季驾车出行、航空旅客吞吐量接近疫情前水平，都带动了原油消费需求。下一次OPEC+会议将于7月1日召开，在这之前由于供给恢复偏慢而需求强劲恢复，油价上行的概率更大。

伦铜、伦铝价格都出现下跌。其中，伦铜价格环比下跌1.9%（图表2），主要因供给压力有所缓解，非洲博茨瓦纳新铜矿Khoemacau计划于本月投产，智利矿业和能源部长表示有信心就铜税法案进一步协商，降低此前拟提高的税收增幅。上周伦铝价格环比下跌0.7%。

黑色大宗继续反弹。南华工业品指数上周环比上涨2.2%（图表3），其中动力煤、焦炭、焦煤的南华指数，较前一周分别环比上涨2.0%、4.3%、2.7%（图表4）。原因一是尽管政策督促重点煤矿企业在确保安全的前提下可适当增产，但由于相关品种价格从5月中旬高点的最大跌幅超过20%，而供需基本面短期并没有大的变化，因此价格本身就有反弹基础。原因二是唐山限产放松，也利好焦炭等品种。上周南华铁矿石指数环比上涨9.9%、南华螺纹钢指数环比上涨4.6%（图表5），在前期大跌后企稳反弹，而铁矿价格涨幅大于成材，主要因唐山钢厂放松限产。5月31日下午，唐山市生态环保局召开钢铁企业调整烧结机停限产方案座谈会，对完成超低排放改造监测评估公示的钢铁企业，减免一定比例减排任务。上周南华玻璃指数环比上涨2.0%，全国水泥价格指数环比下跌1.0%。

我们认为，后续国内黑色大宗价格走势如何，关键要看保供稳价政策的落实情况。5月12日国常会关注大宗商品价格强势上涨后，国内黑色大宗价格经历了一轮大幅调整，多个品种跌幅超过20%，保供稳价的政策预期给大宗价格带来直接压制。如果保供政策力度不及预期，黑色大宗价格在大跌之后，有可能迎来新的上涨周期。以粗钢为例，5月31日（周一）唐山召开会议放松限产，但上周唐山高炉开工率从前值50.8%下降到49.2%；上周全国高炉开工率为62.3%，较前值62.4%也小幅下滑，和5月中旬的62.0%相比变化很小（图表6）。需要关注政策预期差，给黑色大宗价格带来较大波动的风险。

2.理性看待土地出让金改由税务部门征收的影响。

上周商品房销售环比回升，百城土地市场有所降温。上周30城商品房日均销售面积环比增加14.4%（图表7）。上上周百城土地供应面积环比减少32.9%（图表8），百城土地成交面积环比减少18.0%（图表9），百城土地成交溢价率环比下降5.2个百分点（图表10）。

本周房地产领域最受关注的是，6月4日财政部等四部委联合发布财综〔2021〕19号文，要求将国有土地使用权出让收入等4项非税收入划转税务部门征收，2021年7月1日起先在河北等7省市试点，2022年1月在全国全面实施。2020年全国土地出让金收入为8.4万亿元，是地方政府性基金收入的主体，19号文发布后引起了广泛讨论。理性看待土地出让金改由税务部门征收的影响，短期直接影响有限，主要具有中长期政策意义，原因有以下几点：

第一，这是2018年7月中办国办联合印发的《国税地税征管体制改革方案》的具体落实，和前期工作一脉相承。根据该文件，国税地税机构合并后，由其征收社会保险费和非税收收入。2018年7月国税地税合并，2019年1月社会保险费的征收改由税务部门来执行。其他非税收入征收向税务部门的划转分批次推进，2019年1月国家重大水利工程建设基金征收工作完成划转，2020年2月水土保持补偿费征收工作完成划转，本次土地出让金等四项非税收入征收划转是第三批。通过对相关政策的梳理，可发现土地出让金等改由税务部门征收，是有迹可循的，并非突然发布的、超预期的政策。

第二，19号文只改变了征收环节，其他环节都没有变化，并不会对土地出让金如何使用产生大的影响。19号文第八条明确指出“除本通知规定外，四项政府非税收入的征收范围、对象、标准、减免、分成、使用、管理等政策，继续按照现行规定执行”。这意味着除征收机构由目前的地方自然资源部门改为税务部门外，其他环节都没有发生变化，因此政策的短期直接影响有限。

第三，改由税务部门征收，最重要的意义在于提高征收效率和财政透明度。地方自然资源部门负责征收土地出让金时，存在着资金上缴国库不及时、收缴流程不合规等问题，征收划转给税务部门后，可以提高征收效率。此外，19号文还能遏制土地出让金先征再返、少收土地出让金等乱象，减少地方财政违规输血城投平台、扩增隐性债务，甚至囤地炒地等问题的可能渠道，是地方隐性债务、房地产领域严监管的其中一环。中央对地方政府土地出让金的情况也能有更全面的掌握，财政透明度提高。

3.生猪养殖开始亏损。

农产品价格延续下跌。上周农产品批发价格200指数环比下跌1.0%（图表11）。其中，猪肉批发价环比下跌5.4%，降幅扩大；蔬菜批发价环比下跌0.5%，水果批发价环比上涨1.2%，鸡蛋批发价涨1.5%（图表12）。

上周自繁自养生猪的单头养殖利润为-20.6元，出现2019年3月至今的首次亏损。元旦至今5个月的时间，自繁自养生猪单头养殖利润，从2421元转为亏损，生猪养殖利润快速回落。主因是生猪产能持续恢复、消费季节性回落，叠加局部地区出现非洲猪瘟疫情，养殖户的出栏意愿较强。由于能繁母猪存栏同比仍处高位，后续生猪供应将进一步增加，猪肉价格还有较大下跌压力，这也体现在近期生猪期货的持续大跌上。

二、金融市场：资金利率波动加大

货币市场方面，上周资金利率波动加大。周一R007和DR007分别收于2.70%、2.58%，较前一个交易日分别上行26.7bp和27.0bp。6月上旬地方债发行缴款、缴税（截止日是18号），而下旬财政资金投放加快，财政资金的这种回收和投放流动性时间错位，有可能让6月资金面波动进一步加大。

股票市场方面，上周市场情绪有所降温。经济基本面继续维持韧性，外部环境短期好转，叠加重大节日来临，预计A股市场的风险偏好仍较高。

债券市场方面，债市继续调整，长端利率震荡走高，上周五单日10年期国债收益率上升3.75bp，后续关注资金面波动加大和人民币升值预期扭转对债券市场的影响。

外汇市场方面，美元指数小幅回升，人民币扭转升值趋势。央行宣布将从6月15日起，上调金融机构外汇存款准备金率2个百分点，信号意义大于实际影响，如果人民币升值预期再度发酵，有可能出台新的政策来扭转这种预期。

1.货币市场：资金利率波动加大。

资金利率波动加大。5月31日，R007和DR007分别收于2.70%、2.58%，较前一个交易日分别上行26.7bp和27.0bp，主要原因是当天是2020年度企业所得税汇算清缴申报截止日，一部分资金从银行体系流出。后续几个交易日资金面紧张的问题得到缓解，R007和DR007上周五收于2.14%、2.17%，资金利率波动加大（图表13）。上周央行公开市场操作完全对冲到期，延续精准滴灌的政策思路。存单利率继续在MLF利率下方，进一步下行的空间有限（图表14）。

6月资金面波动率可能进一步上升。从往年经验看，6月是财政支出大月，新增财政存款处于全年较低水平。不过由于财政支出通常集中在月末，财政资金投放对资金面的影响主要在下旬。根据Wind统计，今年3月~5月地方债净融资规模分别为1887亿、3995亿和5874亿元，由于今年地方债发行节奏偏慢，6月地方债净融资大概率会进一步提高。上旬和中旬地方债发行缴款、缴税（截止日是18号），而下旬财政资金投放加快，财政资金的这种回收和投放流动性时间错位，有可能让6月资金面波动进一步加大。

2.股票市场：大涨后情绪有所降温。

在上上周A股大涨后，上周市场情绪有所降温。主要股指中，科创50（3.3%）领涨，中小板指（0.7%）涨幅相对较大，创业板指上涨0.3%，沪深300（-0.7%）和上证50（-1.3%）跌幅较大。从中信市场风格指数看，消费（1.0%）、成长（0.8%）和周期（0.6%）上涨，稳定（-0.3%）和金融（-1.6%）下跌。上周中美经贸关系阶段性改善，在政策释放扭转人民币升值预期信号的情况下，北向资金仍净流入88.88亿元。经济基本面继续维持韧性，外部环境短期好转，叠加重大节日来临，预计A股市场的风险偏好仍较高。

3.债券市场：长端利率震荡走高。

债市继续调整，长端利率震荡走高。1年期国债利率下行1.66bp，10年期国债利率上行1.00bp，期限利差有所扩大（图表17、图表18）。从日度数据看，10年期国债利率上周一下降3.75bp，上周五大幅上行3.75bp。我们认为债券市场继续调整的原因包括：1）资金面波动加大，而资金面宽松是前期收益率下行的最重要推动力；2）黑色大宗反弹，压制债券市场情绪；3）政策接连释放缓和人民币升值的信号，有可能削弱中国债市对外资的吸引力。

短期经济继续维持韧性，关注资金面波动加大和人民币升值预期扭转对债券市场的影响。2月下旬至今，除少数时间外，DR007持续低于7天逆回购利率，即市场利率低于政策利率，上周三到周五同样如此。但这一趋势很难长期持续，随着地方债供给上升，市场利率或向政策利率靠近，资金面最宽松的时候已经过去。此外，在前期人民币升值预期下，外资增配中国债券，比如4月境外机构的人民币债券托管面值环比增加了648.7亿元。但近期政策释放了强烈的缓和人民币升值预期的信号，外资配置中国债券的节奏可能放缓。需要关注资金面和人民币升值，这两个前期推动长端利率下行的因素，后续对债券市场影响可能反转的风险。

4.外汇市场：人民币扭转升值趋势。

美元指数小幅回升。上周五美元指数收于90.14。5月美国非农就业人口增加55.9万人，低于预期值67.5万人；5月劳动参与率61.6%，低于预期值61.8%。5月非农数据弱，和财政补贴居民、就业大州未完全解封有关。疫苗接种加快后，6月美国大多数州将完全解封，为鼓励居民就业，20余州宣布将从6月开始暂停发放联邦失业金，预计6月开始美国非农数据将出现改善。就业改善、经济恢复，美联储可能在三季度正式讨论Taper（缩减），对美元指数形成支撑。

人民币扭转升值趋势。上周美元对人民币即期汇率收于6.4092，人民币较上上周五收盘贬值0.7%。上周CFETS人民币汇率指数收于97.19，较上上周贬值0.1%（图表20）。近期政策释放了扭转人民币升值压力的信号，5月27日全国外汇市场自律会议对人民币升值预期做出回应，5月31日中国人民银行宣布将从6月15日起，将金融机构外汇存款准备金率从5%提高到7%。外汇存款准备金率上调2个百分点的直接作用不大，因为目前外汇存款在1万亿美元左右，增加的法定外汇存款准备金规模只有200亿美元。参考2005年1月、2006年9月和2007年5月这三次上调外汇存款准备金率的经验，本次政策调整的信号意义更大，后续如果人民币升值预期再度发酵，有可能出台新的政策来扭转这种预期。

（钟正生系平安证券首席经济学家）

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