加税未必利空股市，减税未必利好

上周六，七国集团财政部长在伦敦举行会议，就全球税收协议达成历史性协议，支持美国提出为全球企业税率设定15%的下限。

全球税制改革万事俱备，东风也来了

在经济学70年代自由主义的思潮影响下，英美两国政府在80年代初期开启了减税潮，全球各国纷纷效仿，但结果并没有带来经济学家预期的经济增长，过去40年全球经济增速不断走低，国家之间，企业之间和个人之间的贫富差距反而越来越大，债务与违约不断累积。

经济学家大概花了30年的时间，才在2000年初发现了理论上的逻辑错误，在过去20年通过理论和实证研究，梳理清楚了减税带来的各种弊端，我们常说的低增长，低利率，低通胀还有高债务，大多是减税带来的贫富差距扩大的结果。

全球化的发展和互联网科技平台型企业的崛起，使得大企业的避税手段越来越多样化，各国原来的税法都跟不上形势。这就造成了大企业一方面享受到全球化和监管放松的红利，另一面他们实际缴纳的税率远远小于那些主要收入来源于国内的企业。

研究发现，尽管美国的大企业在特朗普减税后需要承担21%的名义税率，但苹果，亚马逊，谷歌，脸书，微软这些全球最大的企业实际支付的税率都不到15%。即使如此，这些企业都把海外的税收转移到少数避税天堂或者欧盟的低税国家，这引起了欧盟其他国家的严重不满，法国带头向美国科技企业开征“数字税”，尽管这引来了特朗普政府的关税报复，但欧洲国家以及一些亚洲国家也纷纷开征“数字税”，这再度迎来了拜登政府的报复。

这些问题在新冠疫情后问题变得更加严重，国家的财政赤字和债务猛增，但富人却越来越富，而且去年有56家有利润的美国上市公司，因为疫情之后的政策优惠，没有缴纳一分钱税，其中包括大家都知道的耐克，联邦快递等等。自然，全球税制改革到了刻不容缓的时刻。

承诺进行税制改革是拜登赢得大选的重要支柱之一。为实现“美国就业计划”和“美国家庭计划”，拜登一方面提出将企业所得税从21%提高到28%，同时要求大型企业必须支付15%的税率，以及提议全球征收最低企业所得税率21%；另一方面，高收入个人支付的最高边际所得税率从37%提高到39.6%，年收入100万美元以上的个人支付的资本利得税从20%提高到39.6%。

拜登的税改方案要得到国会的支持并不容易，甚至在民主党内部都无法得到一致的支持。因此，拜登一方面同意将2.25万亿美元的“美国就业计划”缩小到大约1万亿美元左右，放弃企业加税计划，保持原有的21%的名义所得税率不变，但坚持大企业必须实际支付的税率下限为15%；另一方面，为了获得其他国家的支持，拜登也将提议的全球最低企业所得税率从21%下调到15%的下限。

这一举动让全球最低企业所得税率的提议很快获得欧洲，加拿大和日本等国的支持。除了前面提到的原因以外，非常重要的是，这些国家的企业支付的税率通常在15%，甚至20%以上，全球最低企业所得税率对他们来说有益无害。而他们之所以支持美国的提议，也是希望换取美国对科技企业征收“数字税”的支持，避免关税报复。

各国政府在税改思想上已经万事俱备，七国集团达成的框架协议就是大家期盼已久的东风。接下来20国集团也会在七月的会议上达成同样的框架协议，考虑到各国税制的复杂，具体的细则估计要到今年十月才能确定。

受到全球最低税率冲击的国家和地区

在目前的框架协议下，针对跨国企业将利润转移至低税率国家，各国政府可自行决定国内企业税率，但如果跨国企业在特定国家支付较低税率，企业的经营所在国可以追收税收以达到最低的税率。

显然，全球企业最低所得税的框架协议达成，对于避税天堂和一些低税率的国家和地区并非理想的结果。爱尔兰就明确表示反对，作为欧洲小国，爱尔兰主要依靠低到12.5%的税率来吸引其他国家的公司设立记账中心，前面提到的美国科技公司就是通过把海外利润转移到爱尔兰来实现避税的效果。

除了开曼群岛，泽西岛，英属维京群岛等税率为零的避税天堂以外，税率低于15%的国家除了爱尔兰还有塞浦路斯、吉尔吉斯斯坦、卡塔尔、匈牙利。

虽然新加坡，中国香港和中国澳门的企业名义所得税率在15%以上，但实际上通过减免和优惠，企业在这些国家和地区实际支付的税率通常低于15%，因此，虽然他们没有针对全球最低税率的提议表示反对，但现在的协议对他们同样会产生冲击。

税率变化对股市的影响与直觉相反

不过，尽管全球企业最低所得税率会对不同国家和不同企业产生或多或少的影响，作为投资者，我们更应该关心的问题是：企业加税之后，股价更可能下跌还是上涨。

符合直觉的想法当然是企业股价更可能因为所得税的增加而下跌，相反，如果减税，对股价会是重大利好。

可惜的是，这个符合直觉的想法并不符合过去的历史。美国保留了1926年以来最全的股价数据，在税制改革上的数量也超过其他国家。美国的经验是无论企业还是个人，无论是所得税还是资本利得税，通常的结果是加税后，美股大盘涨多跌少，这应该足够让人意外了，但更加超乎预期的是，通常减税后，美国大盘的表现跌多涨少。

具体来说，1926年至今，标普指数在94年的年平均收益率约为10%。美国曾经13次提高企业所得税。加税后的一年时间里，标普指数上涨有9次，下跌有4次。平均来说，加税后一年标普指数的平均收益率为11%，高于过去90多年10%的年平均收益率。

1926年至今，美国曾经上调个人所得税14次，结果有10次标普指数在接下来一年上涨，平均涨幅为17%。

美国对资本利得税的征收开始于1954年，到目前资本利得税一共上调了10次，但之后一年股市有9次上涨，1次下跌，平均涨幅同样为11%。

税制改革通常会涉及到多种变化，比如同时上调企业所得税，个人所得税和资本利得税中的两个或者全部。数据显示，1926年以来，美国有11次同时上调这三种税率中至少两种，结果有9次股市在接下来一年继续上涨，而涨幅平均为12%。

我们再来看减税的记录。1926年至今，美国企业所得税下调了11次，股市在一年之后的平均涨幅仅为3%，这明显比标普的年平均收益率10%低得多。大家可以回想一下，特朗普在2017年成功减税后，美股在2018年就下跌超过6%。

过去美国曾经下调个人所得税16次，之后一年股市的平均收益率为10%，和股市的长期表现一样，并没有更好。

同样，美国下跌资本利得税之后一年里，股市的平均收益率为7%，也不及长期表现。

这样的结果当然让大家意外，但实际上也不必过于惊讶，我们都知道影响股市的因素实在太多，税率只是其中之一。加税对股市的利空可能在税改落地前就反映在股价里，落地后可能已经没有那么大的影响，我们不能说接下来股市的上涨是加税的功劳，对于减税来说也同样如此。

更进一步说，加税也未必一定就是股市的利空，如果加税可以缩小企业之间，个人之间的贫富差距，增加企业的投资和个人的消费，提高总需求，降低企业和家庭的负债和违约，就可以带来经济增长和企业盈利的增加。

总之，希望企业家和投资者都以平常心来看待这一次七国集团就全球企业最低税率达成协议，加税不一定是坏事。

（作者为诺亚首席经济学家）