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丁爽:特别提款权权重上调助力人民币国际化 期待在金融变量方面取得更多进展

2022-07-14 17:56:53

作者:丁爽    责编:张健

据笔者估算,人民币在此轮SDR定值审查中权重上升1.36个百分点,主要得益于两次审查期间(即2010年至2014年,2017年至2021年)中国出口市场份额的增加和人民币在外汇交易中比重的上升。笔者认为,要进一步提升人民币在篮子中的权重,对照权重计算公式中的变量,中国需要在金融变量方面取得更多进展。另一方面,人民币在金融变量中的比重明显低于SDR篮子中的其他货币,存在较大的上升空间。笔者认为,中国可以在制度层面和技术层面继续改进,提升人民币在全球金融交易中的地位。

如果将人民币国际化视作一个漫长而渐进的旅程,那么2016年人民币加入特别提款权(SDR)篮子和2022年国际货币基金组织(IMF)上调人民币在SDR篮子中的权重可以说是这一进程中的重要里程碑。

2022年5月11日,IMF执董会完成了对SDR的定值审查。这是2016年人民币成为SDR篮子货币以来的首次审查。执董会决定,维持现有SDR篮子货币构成不变,并将人民币权重由10.92%上调至12.28%,权重仍保持第三位,新的SDR篮子在今年8月1日生效。

人民币权重缘何上调

SDR是IMF于1969年创造的用于补充成员国官方储备的国际储备资产,其价值取决于SDR篮子中货币的价值。SDR篮子中的货币必须满足两个标准:出口标准和可自由使用标准。

出口标准指发行货币的经济体必须是世界最大的商品和服务出口方之一。同时,该货币必须在国际交易中被广泛用于支付,在主要外汇市场上被广泛交易,IMF才将其认定为“可自由使用”货币。2015年11月,IMF执董会确定人民币满足纳入SDR篮子的标准,自2016年10月1日起,人民币正式成为SDR篮子货币。同时,IMF官方外汇储备货币构成调查(COFER)开始单列人民币数据,实际上奠定了人民币作为国际储备货币的地位。

IMF通常每5年对SDR的定值进行审查,以确保篮子中各货币的权重能反映有关经济体在世界贸易和金融体系中的相对重要性。各货币的权重根据公式算出,公式中的变量为:一是该国出口值在SDR篮子所代表的世界五大出口经济体(G5)中的比重(以下简称“变量一”);二是该国官方储备、外汇交易量以及国际银行业负债与国际债券证券之和,分别占G5相应金融变量的比重。其中,变量一的系数是二分之一,在三个金融变量中占比的系数各为六分之一,加起来也是二分之一。

据笔者估算,人民币在此轮SDR定值审查中权重上升1.36个百分点,主要得益于两次审查期间(即2010年至2014年,2017年至2021年)中国出口市场份额的增加和人民币在外汇交易中比重的上升。

具体来讲,两次审查期间,中国在G5商品和服务出口中的比重从20.1%上升到22.3%,此项对人民币权重上升的贡献为1.1个百分点;人民币储备资产在以G5货币标值的官方储备中的比重从1.1%上升到2.2%,此项对人民币权重上升的贡献为0.18个百分点;以人民币标值的外汇交易在G5货币外汇交易量中的比重从1.1%上升到2.8%,此项对人民币权重上升的贡献为0.28个百分点;以人民币标值的国际债券证券和国际银行业负债在以G5标值的总量中的比重从3.0%下降到1.8%,此项对人民币权重上升的贡献为-0.2个百分点。

同时,在SDR定值的审查报告中,IMF工作人员也给出了人民币需要改进的地方,例如,在岸市场交易成本高且投资操作程序复杂、交易时段不够方便和灵活、市场流动性较低、金融工具和服务种类不够丰富、在岸和离岸市场间的资金调拨不方便等。

人民币国际化稳步推进

在2008年国际金融危机之后,以美元为主导的国际货币体系的内在缺陷充分暴露出来。在此背景下,我国开启了人民币国际化进程,到2015年,人民币国际化取得实质性进展,渣打银行编制的人民币国际化指数快速上行。

2009年至2015年期间,推进人民币国际化的重点在于人民币在贸易和投资结算中的使用、离岸人民币存款池和债券市场的形成以及与外国央行间建立双边货币互换,以促进人民币在海外的使用并扩大其回流渠道。IMF在2015年底决定将人民币纳入SDR篮子,这是人民币国际化的重要里程碑。

2015年至2017年,人民币国际化遭遇暂时性挫折。在“8·11汇改”之后,人民币一度承受贬值压力,股市大幅波动,资本流出增加,外汇储备缩水近一万亿美元。人民银行收紧了资本管理措施缓解资本流出。离岸市场的发展也一度停滞。在此期间,渣打银行的人民币国际化指数下降了近30%。

但在经历了短暂调整期后,人民币国际化的基础更加稳固,金融基础设施也进一步完善。2017年至今,人民币国际化逐步恢复活力,渣打银行的人民币国际化指数触底回升,并在2021年超越2015年的高峰。在此期间,中国资本市场的对外开放步伐加快,2017年启动了债券通,2018年沪深港通每日额度上调,2021年粤港澳跨境理财通推出。同期,国际股债指数也陆续纳入中国市场,海外投资者(包括各国央行)持续增加对人民币资产的配置。

截至2021年底,境外主体持有境内人民币股票、债券、贷款及存款等金融资产合计达10.8万亿元;同年四季度,在IMF统计的官方外汇储备货币构成中,人民币排在第五位,在全球外汇储备中的占比达到2.8%,比2016年人民币刚加入SDR篮子时上升了1.7个百分点。

人民币国际化未来可期

在全球地缘政治日趋复杂的环境下,笔者预期中国会持续稳慎推进人民币国际化。对中国而言,人民币国际化越来越成为攸关经济和金融安全的必需品。

笔者判断,人民币国际化的近期目标是增强人民币在国际贸易和投资中的可用性和认受度,逐步提升人民币在国际储备货币体系中的作用。人民银行多次强调,人民币国际化是一个市场驱动、水到渠成的自然过程,会坚持市场驱动和企业自主选择,进一步完善人民币跨境使用的政策支持体系和基础设施安排,为市场主体使用人民币营造更加便利的环境,同时进一步健全跨境资金流动的审慎管理框架,守住不发生系统性风险的底线。

SDR的下一次定值审查预定在5年后的2027年进行。笔者认为,要进一步提升人民币在篮子中的权重,对照权重计算公式中的变量,中国需要在金融变量方面取得更多进展。一方面,在本次权重审查中,中国出口比重的提高部分得益于新冠肺炎疫情后中国供应链的韧性。据世界贸易组织的统计,中国占全球出口的比重在疫情前几年已基本呈现稳固状态,进一步扩大出口份额的难度在增加。随着后续全球其他国家或地区生产活动的恢复,我国出口份额可能会逐步回归到疫情前的水平。

另一方面,人民币在金融变量中的比重明显低于SDR篮子中的其他货币,存在较大的上升空间。就国际储备货币的占比而言,储备资产多元化渐成趋势,在金融开放持续推进和人民币市场进一步深化的前提下,人民币在外汇交易量中的占比有望继续抬升。

此外,笔者认为,中国可以在制度层面和技术层面继续改进,提升人民币在全球金融交易中的地位。在制度方面,可以进一步增强人民币汇率的弹性,发挥其调节宏观经济和国际收支的自动稳定器作用。继续稳步开放资本账户,消除直接投资、证券投资及跨境信贷和融资方面的一些限制。守住不发生系统性风险的底线,不断完善宏观审慎管理,加强对跨境资金流动的监测、分析和预警,做好逆周期调节。

在技术层面,进一步简化境外投资者进入中国市场投资的程序,丰富可投资的资产种类,延长银行间外汇市场的交易时间,不断提升投资中国市场的便利性。从深度参与中国金融市场的外资银行的角度,笔者希望监管机构进一步开放和深化在岸人民币市场,促进离岸人民币市场的发展,推进离岸与在岸市场的良性互动,同时降低在岸人民币市场的交易成本,并增加对冲汇率和利率风险的可使用工具;允许不同时区的离岸交易商为在岸人民币及人民币债券造市,打造24小时都具有流动性的全球性市场。

丁爽为渣打银行大中华及北亚首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事)

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