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利润增速大幅下滑的三大原因

2023-03-29 15:54:00

作者:解运亮    责编:高雅馨

消费品行业是本期利润数据为数不多的亮点,建议关注消费板块的投资机会。

2023年1-2月工业企业利润同比降幅明显走阔,我们判断其背后有三大原因(1)去年同期基数较高(2)利润率大幅下降(3)出口链受到明显冲击。

一、工业企业利润同比增速跌幅扩大

1-2月工业企业利润同比增速跌幅扩大。2023年1—2月份,全国规模以上工业企业实现利润总额8872.1亿元,同比下降22.9%,增速较去年12月份回落18.9个百分。

工业企业利润增速大幅回落与去年的高基数有关。去年1-2月,在高PPI同比、多地倡导“就地过年”、政策靠前发力等多重因素的利好下,经济内生动能处于向正轨回归的状态,企业利润同比增长5.0%,表现相对较强。其中采矿业利润增速达到132%,对整体利润形成强力支撑。

根据三因素框架拆解本期工业企业利润,工业增加值、PPI、利润率均对企业利润形成拖累,其中利润率的负面影响最大。

工业增加值方面,1-2月份,全国规模以上工业增加值同比增长2.4%,比2022年12月份加快1.1个百分点。我们判断,工业增加值修复较弱主因今年春节后工地员工复工到位偏慢。

PPI方面,1-2月PPI累计同比增速为-1.1%,2022年12月PPI同比为-0.7%。PPI降幅扩大一方面是受到去年高基数的影响,另一方面是全球需求走弱导致原油、工业金属等大宗商品价格下跌。

利润率方面,1-2月利润率为4.6%,同比下降1.29个百分点。纵观2010年以来的工业企业利润率,4.6%的利润率是历史较低值,仅高于2020年2-4月新冠疫情刚爆发时的水平。进一步观察成本率和费用率,每年年初由于春节因素企业成本费用会有所抬高,导致利润率出现季节性下行,但今年利润率同比大幅走低,我们认为,一是产业链中上游价格通缩,使得成本和费用在价格中的占比更高,对利润形成侵蚀。二是2023年以来大规模的减税降费政策逐步退坡,而新一轮接续政策尚未推出,企业的经营状况有所恶化。根据财政部发布的中国财政政策执行情况报告,2022年全国退减缓免税费超4万亿元。得益于政策呵护,2022年全年企业费用率要低于往年同期水平。

二、出口链利润受到明显冲击

出口表现不佳的环境下,下游制造业利润占比大幅回落。受到外需疲弱的影响,本期下游制造业利润占比下降8.1个百分点,其中计算机通信利润下降77.1%,专用设备下降8.9%。汽车制造业利润同比下降40.7%,一是燃油车购置税减半政策和新能源汽车补贴政策在去年底到期,提前透支了一部分的购买力,二是车企价格战频发,不少消费者持观望态度。另一个占比下降较多的大类行业是中游原材料加工业,占比下滑10.0个百分点,燃料加工业和黑色金属冶炼两个行业亏损,一是行业利润占比季节性回落,二是与地产施工修复缓慢有关。

下游消费品行业利润率上升,景气度边际上行。由于下游制造业利润大幅下降,下游消费品行业的利润占比被动上升,我们需要通过利润率来辅助判断下游消费品的景气程度。下游消费品行业利润率连续两期回升,2023年2月录得6.7%,较上期上行0.3个百分点,说明下游消费品行业自身修复动能有所加强。我们认为,一方面是由于PPI与CPI的剪刀差不断收窄,行业成本压力减轻;另一方面国内疫情感染迅速达峰,居民出行恢复至常态,消费需求释放。我们计算了下游消费品细分行业的利润率,1-2月下游消费品中的烟草制品业、食品制造业利润率保持在较高水平。

三、企业延续去库存

企业继续去库存。2月末,产成品存货5.99万亿元,增长10.7%。虽然本期产成品存货同比增速较上期小幅回升0.8个百分点,但我们判断企业仍处于“主动去库存”阶段。2022年1-2月库存基数较低。2021年12月、2022年1-2月、2022年3月库存同比分别为17.1%、16.8%、18.1%,2022年1-2月库存增速放缓可能与前文提到的经济内生动能恢复,导致企业短暂“去库存”有关。

四、建议关注消费板块的投资机会

第一,根据本期工业企业利润数据,下游消费品行业表现相对较好,利润占比和利润率双双提升。在前期报告《库存周期是把握今年行情的胜负手》中,我们梳理了各个细分行业库存周期的位置,结果显示下游消费品行业中的大多数行业位于主动去库存的后期,在未来内需逐渐修复的环境下,预计很快将切换至被动去库存,景气度有望好转。

第二,今年政府工作报告强调 “把恢复和扩大消费摆在优先位置”,表明扩大内需是今年的重要工作之一。3月15日国务院新闻办公室举行的新闻发布会上,国家统计局表示各部门已经在筹划今年扩大需求方面相关政策。在通胀温和的背景下,促消费政策的空间广阔。受益于消费场景恢复和促消费政策,今年消费或将呈现出加速恢复态势。

第三,2020年以来,重点城市拥堵指数的同比增速与消费风格的超额收益正相关,其背后的逻辑是伴随居民生活半径的恢复,接触性、聚集性消费得以释放。2023年3月以来,重点城市拥堵指数持续高于历史同期水平,说明居民出行意愿强烈,消费需求的回暖对消费板块构成利好。

综上所述,建议关注消费板块的投资机会,包括食品、酒饮料、出行链等。

风险因素:

疫情反复对开工、居民出行产生抑制等。

 

(解运亮为信达证券首席宏观分析师)

 

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