专访中行研究院周景彤：我国不存在资产负债表衰退问题

二季度以来，中国经济保持恢复发展态势，但由于有效需求不足和市场预期不稳，经济复苏动能有所减弱。当前，宏观政策发力提效的重点应该在哪？货币政策、财政政策的调节空间、效果还有多大？

近日，第一财经记者专访了中国银行研究院副院长周景彤，他认为，在扩大需求方面，货币政策的效果往往不及财政政策。财政支出可以通过减税补贴、扩大政府投资等直接作用于实体经济，对经济的拉动作用更为直接和明显。他同时提出发行长期建设国债、更多使用政策性开发性金融工具，用于补充重大项目资本金或为专项债项目资本金搭桥等建议。

第一财经：日前，有市场分析认为，中国可能会进入资产负债表衰退，甚至指出中国面临的挑战可能比日本30年前面临的挑战更大。你怎么看？中国会出现类似1990年代日本出现的资产负债表衰退吗？

周景彤​​​​​​：1990年代，由于楼市、股市泡沫破裂，日本经济陷入增长停滞、物价持续低迷甚至下跌的困境，其中一个表现就是居民部门和企业部门的资产负债表出现了收缩，进而有了所谓的“失去的30年”或“高收入之墙”的问题。个人认为，资产负债表收缩是经济低迷或衰退导致的结果而不是相反。

当前中国的情况和30年前的日本情况有很大不同，主要体现在：一是我国居民部门和企业部门的资产负债表整体上是健康的，不存在所谓“资产负债表衰退”问题。我国居民部门和企业部门杠杆率并未出现明显下降，更多表现为杠杆率上升速度放缓。今年一季度，我国居民部门和非金融企业部门杠杆率分别为63.3%和167%，较疫情前还分别上升了7.2和15.1个百分点。而日本在1990~2020年间居民部门和非金融企业部门杠杆率分别下降了5.3和34.6个百分点。当前，我国居民储蓄动机增强、企业投资意愿减弱，主要原因还是疫后经济恢复不及预期造成的。两者不具有可比性。

二是经济发展潜力和抵御风险冲击的能力存在明显差异。我国有着超大规模的市场优势，拥有全球最大的消费市场。数据显示，2021年，中国家庭最终消费支出规模达9834亿美元，约为日本（2483亿美元）的4倍。我国致力构建以双循环为主要特征的新发展格局，更是对应对不确定性的提前谋划。未来，我国新型城镇化的推进、新市民群体的壮大、居民消费结构升级等，还将释放新的消费潜力。同时，我国具备强有力的体制优势，集中资源和力量办大事，既能推动经济高质量发展，也能更有效地应对各种外部风险挑战。

第一财经：很多观点认为，当前货币政策有效性减弱甚至失灵，亟需财政政策加力提效。你认为，当前宏观政策发力提效的重点应该在哪？货币政策、财政政策的调节空间、效果还有多大？

周景彤​​​​​​：目前，我国经济运行面临的主要问题是总需求不足、经济增长内生动力较弱，宏观经济政策应将着力点放在扩大需求尤其是内需上。在扩大需求方面，货币政策的效果往往不及财政政策。财政支出可以通过减税补贴、扩大政府投资等直接作用于实体经济，对经济的拉动作用更为直接和明显。事实上，近年来我国货币政策的有效性的确有所减弱。今年上半年，尽管我国新增信贷规模创历史新高，市场流动性总体充裕，社会融资成本也降至历史低位，但充裕的资金供给并未带来企业投资活动的明显扩张，出现了所谓“高货币、低投资”的现象。当然，这并非说货币政策就失灵了，只是作用比以前小了而已。未来，货币政策依然有作用空间，尤其是结构性货币政策工具还可以进一步发力，包括加大对小微、涉农、绿色、科技等领域的支持力度等。

财政政策更需加力提效，在稳增长、扩需求方面担当更重要的角色。此外，需要加强财政、货币、产业、区域等政策之间的协同配合，形成更大的政策合力。同时，还需要持续推进改革开放，通过新一轮改革开放为经济高质量发展注入更强更新的动力。

第一财经：财政政策发力可以有哪些可能性？

周景彤​​​​​​：地方政府债务压力较大，继续加杠杆的空间相对较小，未来可在中央加杠杆或者准财政工具等方面做更多的工作。比如发行长期建设国债，用于支持“十四五”期间的重大项目建设。因为这种政策具有重要的信号意义，能有效提振市场信心，改善市场预期。再比如更多使用政策性开发性金融工具，用于补充重大项目资本金或为专项债项目资本金搭桥。同时，可考虑进一步优化税费政策，如继续落实减税降费政策，对重点产业链领域出台更具针对性的优惠政策；适时调整个税起征点，根据各地经济发展情况和人均GDP差异化上调个税起征点等。

第一财经：你认为，是否应该再推大规模刺激政策？财政支出应该投向何处？

周景彤：在经济增速放缓、土地出让收入减少、存量债务还本付息压力大的背景下，今年以来我国财政收支矛盾更加突出，化解地方政府债务风险压力不小。从这个意义上讲，政府特别是地方政府加杠杆刺激经济的空间相对比较小。但这并不意味着财政政策已经没有发力空间。

下一步，短期稳增长和中长期推动经济高质量发展，均需进一步优化财政支出结构、提高支出效率。以下三方面应该重点考虑：

第一，加强对研发、科技创新等领域的财政支持。在全球产业链加速重构的大背景下，推动产业链转型升级、构建产业链竞争新优势，是我国经济应对内外部风险挑战，实现行稳致远的必由之路。因此，加大基础研究投入，前瞻性地部署一批战略性、储备性技术研发项目，培育并壮大经济增长新动能就显得尤为必要。

第二，推动财政支出更多向民生领域倾斜。当前我国居民消费意愿仍有待恢复。2023年一季度，人均消费支出占人均可支配收入的比重为62%，仍低于疫情前水平（2015~2019年一季度均值为66%）。可继续加大对医疗、教育、社保等方面的财政投入，解决居民的后顾之忧，推动居民消费倾向回升。同时，完善生育支持措施，可考虑和研究由财政直接为二孩、三孩家庭发放生育津贴或育儿补贴直至年满18周岁。

第三，加大投入加快绿色低碳产业发展。这些年来，绿色低碳产业在我国蓬勃发展，不仅在节能降耗、生态环境保护和能源结构转型等方面取得了长足的进步，而且也已经成为新的经济增长点。比如，新能源汽车、光伏发电、风电等都已经成为拉动许多地区经济增长和出口增长的强大新动能。未来，需完善和优化相关政策，进一步推动我国绿色低碳相关领域持续发展，培育和壮大新的产业链优势和竞争力，实现弯道超车，助力经济穿越新周期。