“开门红”下经济结构分化加大

作者解运亮，信达证券宏观首席分析师；肖张羽，信达证券宏观分析师

 

核心观点

开年首份经济数据发布，整体好于预期，经济总体可能稳住了。2024年1-2月工业增加值、固定资产投资同比增速均高于iFind一致预期；社会消费品零售总额同比增速与一致预期基本持平。整体来看1-2月的经济表现是好于市场预期的。我们计算的月度GDP指数显示，2024年1-2月的GDP增速可能略高于6%。经济“开门红”为实现全年经济目标5%打下了较好基础。3月6日发改委在人大二次会议经济主题记者会上表示，5%左右的经济增长预期目标是积极向上、奋力一跳能实现的。而3月18日统计局对经济目标的相关表述是，实现5%左右的经济增长预期目标是有条件有支撑的，也是经过努力可以实现的。不难发现，政府部门对实现全年目标的底气进一步加强。

首先，“新质生产力”对工业生产形成强力支撑。今年全国两会将加快发展新质生产力位列2024年政府工作首位。2023年工业增加值同比增加值一度高于高技术制造业，2024年1-2月高技术制造业增加值增速相对于工业增速实现了超越。但需要注意的是，1-2月第二产业发电量高于工业增加值，能耗目标的潜在影响需要跟踪。

制造业投资同比增速上升，技改投资有望迎来新一轮上行。1-2月份制造业投资同比增长9.4%，增速比去年全年提高2.9个百分点。技改投资是本期制造业投资中的一个亮点。根据统计局公布的数据，技改投资在制造业投资中的占比在四成左右，2017-2021年技改投资增速持续高于制造业投资，但2022-2023年技改投资增速有所下滑，2023年增速已降至3.8%。而1-2月技改投资增速大幅上升至15.1%。我们认为，在推动大规模设备更新的政策支持下，技改投资有望迎来新一轮上升期。

经济的第三个动能是居民服务消费保持旺盛。年初节假日推动服务消费升温，1-2月服务业生产指数同比增长5.5%，服务零售额同比增长12.3%。高频数据显示，3月前两周一线城市地铁客运量创出历史同期新高，拥堵指数也处于历史高位，反映春节假期之后居民出行依然火热。服务消费的表现好于商品消费的特征仍在延续。

经济的结构性隐忧仍在于地产，年初地产继续下行，与其他部门的分化扩大。1-2月份，全国房地产开发投资同比下降9.0%，相比较2023年全年降幅收窄。我们认为，地产投资的改善主要来源于政策对于供给端的支持：一是监管部门多次强调，要一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求，加大对房地产企业的金融支持；二是我们预计“三大工程”正成为房地产投资的新发力点。但从需求端来看，房地产销售依然低迷。居民的房价预期、购房信心仍待修复。

风险因素：政策明显收紧；海外经济下行对出口影响超预期。

正文

一、“开门红”下经济结构分化加大

开年首份经济数据发布，整体好于预期，经济总体可能稳住了。2024年1-2月工业增加值同比增长7.0%，明显高于iFind一致预期5.3%，固定资产投资累计同比增长4.2%，高于iFind一致预期3.2%。社会消费品零售总额同比增长5.5%，iFind一致预期（5.6%）基本持平。整体来看1-2月的经济表现是好于市场预期的。

经济“开门红”为实现全年经济目标夯实基础。我们计算的月度GDP指数显示，2024年1-2月的GDP增速可能略高于6%。经济“开门红”为实现全年经济目标5%打下了较好基础。3月6日发改委在人大二次会议经济主题记者会上表示，5%左右的经济增长预期目标是积极向上、奋力一跳能实现的。而3月18日统计局对经济目标的相关表述是，实现5%左右的经济增长预期目标是有条件有支撑的，也是经过努力可以实现的。不难发现，政府部门对实现全年目标的底气进一步加强。

首先，“新质生产力”对工业生产形成强力支撑。今年全国两会将大力推进现代化产业体系建设，加快发展新质生产力位列2024年政府工作首位。2023年工业增加值同比增加值一度高于高技术制造业，但2024年1-2月高技术制造业增加值增速相对于工业增速实现了超越。从重点产业来看，2024年1-2月半导体器件专用设备制造行业增加值增长41.2%，集成电路制造增长21.6%，智能无人飞行器制造增长18.2%；服务机器人、3D打印设备等智能产品产量同比分别增长22.2%和49.5%；新能源汽车产品产量增长25.6%。生产力迭代升级速度加快。

需要注意的是，1-2月第二产业发电量高于工业增加值，能耗目标的潜在影响需要跟踪。1-2月工业用电量增长9.7%，高于工业增加值的增速。用电量可以看作是能耗的代理指标，用电量增速高于工业增加值增速意味着工业能耗强度可能偏高，其背后是橡胶和塑料制品、黑色金属冶炼等高耗能行业生产力度加大。2024年政府工作报告时隔两年再次提出能耗量化指标，单位国内生产总值能耗降低2.5%左右。后续可能需要跟踪能耗目标的潜在影响。

制造业投资同比增速上升，技改投资有望迎来新一轮上行。1-2月份制造业投资同比增长9.4%，增速比去年全年提高2.9个百分点，拉动投资增长2.2个百分点。装备制造业投资同比增长14.3%，高技术制造业投资增长10%，都快于整体制造业的投资增速。技改投资是本期制造业投资中的一个亮点。根据统计局公布的数据，技改投资在制造业投资中的占比在四成左右，2017-2021年技改投资增速持续高于制造业投资，但2022-2023年技改投资增速有所下滑，2023年增速已降至3.8%。而1-2月技改投资增速大幅上升至15.1%。我们认为，在推动大规模设备更新的政策支持下，技改投资有望迎来新一轮上升期。

经济的第三个动能是居民服务消费保持旺盛。年初节假日推动服务消费升温，1-2月服务业生产指数同比增长5.5%，服务零售额同比增长12.3%，限额以上单位餐饮收入同比增长12.5%。高频数据显示，3月前两周一线城市地铁客运量创出历史同期新高，拥堵指数也处于历史高位，反映春节假期之后居民出行依然火热。服务消费的表现好于商品消费的特征仍在延续。

经济的结构性隐忧仍在于地产，年初地产继续下行，与其他部门的分化扩大。1-2月份，全国房地产开发投资同比下降9.0%，相比较2023年全年降幅收窄了0.6个百分点。我们认为，地产投资的改善主要来源于政策对于供给端的支持：一是监管部门多次强调，要一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求，加大对房地产企业的金融支持；二是我们预计“三大工程”正成为房地产投资的新发力点。但从需求端来看，房地产销售依然低迷。1-2月份，新建商品房销售面积同比下降20.5%，较2023年末同比降幅扩大12个个百分点。居民的房价预期、购房信心仍待修复。地产销售不振可能会继续影响房企的现金流，1-2月房地产开发企业资金来源同比下降24.1%，其中个人按揭贷款下降36.6%，定金及预付款下降34.8%。

二、工业生产加快

工业增加值同比增速较上期加快。2024年1-2月工业增加值同比增速为7.0%，2023年12月增速为6.8%。制造业、公用事业增速均较12月上升，制造业增加值同比上升7.7%，较上期上升0.6个百分点；电力、热力、燃气及水生产和供应业增长7.9%，增速较上期回升0.6个百分点。采矿业增加值同比增速为2.3%，2023年12月为4.7%。

分行业来看，高技术制造业、消费品制造业、出口链生产均有所加快。（1）1-2月份，规模以上高技术制造业增加值同比增长7.5%，比上年12月份加快1.1个百分点，连续3个月加快增长。其中电子及通信设备制造业、航空航天器及设备制造业增加值分别增长12.6%和14.1%，均为两位数增长。（2）1-2月份，规模以上消费品制造业增加值同比增长4.7%，比上年12月份加快4.4个百分点。家具制造业增长11.1%，文教工美增长10.0%，食品增长7.3%。（3）1-2月份，工业出口交货值由上年12月份同比下降3.2%转为增长0.4%，结束了此前连续八个月下降态势。

三、基建投资增速小幅上升

1-2月份，全国固定资产投资（不含农户）50847亿元，同比增长4.2%，比上年全年加快1.2个百分点；扣除房地产开发投资，全国固定资产投资同比增长8.9%。

基建投资保持较高增速。2024年1-2月广义基建投资增长9.0%，2023年1-12月为8.2%。去年四季度增发万亿国债，基建投资资金较为充裕。但值得注意的是，基建实物工作量的落地情况可能仍待改善。根据百年建筑的数据，截至3月12日（农历二月初三），百年建筑调研全国10094个工地开复工率75.4%，农历同比减少10.7个百分点；劳务上工率72.4%，农历同比减少11.5个百分点。开复工情况较差与部分区域自发加强化债力度，严格管控新项目审批有关，且个别施工进度超过50%的项目有叫停情况。往后看，我们认为，去年增发的国债，叠加新一年的专项债和超长期特别国债有望为基建提供更多增量资金。

四、社零整体表现一般

1-2月社零增速下滑。1-2月份，社会消费品零售总额同比增长5.5%，比去年12月下降1.9个百分点。

通讯器材、汽车类消费增速较高，地产后周期消费仍是拖累。1-2月汽车消费同比增长8.7%，汽车，尤其是新能源车“以价换量”。1-2月通讯器材同比增长16.2%。家具类、建筑及装潢材料类消费增速较低。

风险因素:

政策明显收紧；海外经济下行对出口影响超预期。

（本文仅代表作者个人观点）