陶冬：全球股市齐涨，好像忘了美联储为什么降息

美联储主席鲍威尔降息了，做了所有市场人士都预料到的事情，但是接下来的市场反应，估计出乎了鲍威尔的预料，所有股市一齐上涨。美股指数齐创新高，连对经济周期敏感的罗素2000指数也破顶摸高。高信用公司债与零风险国债之间的息差缩至80点，上次见到如此公司债价格是在1998年。不光美股涨，全世界股市都跟着涨，MSCI所有国家世界指数走出新高，新兴市场更是奋勇争先。资金好像忘记了美联储为什么降息（就业市场出了问题，美国经济和消费前景蒙上阴影），将兴奋点放在了持续下降的资金成本上。

相对于股市，商品市场好像对需求的判断更清醒一点。能源、大宗商品和农产品价格大多下挫。黄金白银升势凌厉，金价一度冲破每盎司3740美元。恐慌指数VIX下探15.5，资金在增加风险权重的路上狂奔。FOMO（踏空恐惧症）令更多资金涌入风险资产市场，美银美林报告称，上周见到今年单周最多的资金冲进各国股市。美元指数走高，对政策利率敏感的两年期国债受压。

美联储决定下调联邦基金利率25点，不仅降息幅度温和，而且对未来利率预测也很温和。点阵图预期到今年底利率中位数达到3.6%，比三个月前预期的3.9%多出了一码；到明年年底预期中位数为3.4%，三个月前为3.6%，连一码都不到。

就业市场数据则出现了大问题，过去三个月平均每月新增就业仅2.9万个。美联储认为劳工市场需要每个月制造5万个新就业机会，经济才能维持稳定。尽管如此，货币当局对经济失速并不太紧张。美联储GDPNow模型显示，目前美国经济以大约3.3%的速度增长，比起上半年1.4%的增长，经济在反弹，而且相比历史平均水平不差。

目前美国失业率为4.3%，略高于过去几个月，但远远低于本世纪前两个十年的平均值。虽然今年许多企业冻结了请人，但解雇现象并不普遍。同时，人力供应也在下降，越来越多婴儿潮出生的人退出全职工作，非法移民又遭受遣散，所以在劳工供需层面，美联储暂未感受到太大压力。

鲍威尔在记者会上说，降息是风险管理。在美联储稳定物价和就业最大化双重目标中，决策聚焦（或者说风险管理的重点）已经转向了就业，但是劳工市场暂不需要“救火”。同时通货膨胀在反弹中，而且物价主要源头不在关税（以后不知），而在服务价格。尽管美联储开始倾向于相信关税效果是一次性的，但是通胀重回2%的政策目标或许需要较长的时间。

迫于政治压力，美联储“看数据行事”的借口难以再用了，美国进入了按部就班式的降息模式，逐步将利率调向中性水平。除非出现重大数据意外或金融事件，美联储应该不会大码降息，免得惊吓市场。笔者维持今年剩下两次会议每次降息25点，明年每季度降息25点的预测。

这种模式或许在美联储新主席5月份履职后会改变。下一任主席一定是白宫意志的坚定执行者。而明年中期选举的议题将主要聚焦就业，保就业将成为特朗普的政治任务。笔者预言，在新主席的带领下，美国利率会迅速走向中性水平，甚至不排除到2%。

日本央行的举动更有意思，更令人感到意外。日本银行在刚刚结束的例会上决定维持利率在0.5%不变，这在政局不稳、关税战尚存不确定性之际，完全符合市场预料。但是本次会议有两名委员投了反对票，主张加息。这在日本央行是非常罕见的，给了市场想象空间。

更令人意外的是，日本银行宣布出售过去量化宽松时期买入的ETF，每年出售6200亿日元组合。日本银行持有76万亿日元的ETF组合，以这个速度出售，需要超过120年才能售罄。此举象征意义颇大，但对股市冲击有限，不排除运作稳定后央行加快抛售速度。这是一笔庞大的财富，出售后所得资金可以为日本政府带来各种财政层面的操作空间（包括减税），所以许多政客都在打这笔“横财”的主意。

接下来日本央行的挑战是，如何重启加息程序。笔者认为，如果日本选出下一任首相而日元汇率没有大的波动，日本央行可能会抓住10月机会直接加息，幅度与1月份的25点相若（期货市场给出10月份50%的概率加息）。如果市场环境不理想，加息可能被延迟至今年底或明年初。历史上看，行长植田不太看重对市场的预期管理，更在意加息时机成熟与否。

本周数据焦点是美国8月PCE通胀，预料核心PCE环比略降至0.2%。中国社会融资和日本东京CPI数据也值得关注。

【作者系淡水泉（香港）总裁兼首席经济学家，本文纯属个人观点，不代表所在机构的官方立场和预测，亦非投资建议或劝诱】