独家专访：高盛首席唱多中国股市 AI当前无泡沫｜大行其道

全球市场在2025年表现向好，高盛日前发布报告，以"乐观阶段"形容当前的市场环境。展望2026年，市场走势将如何变化？大行其道对话高盛全球首席股票策略分析师Peter Oppenheimer。

第一财经:

您在报告中以“乐观阶段”来形容当前的市场环境。您认为，目前市场是否仍处于一个典型的乐观周期？这一阶段通常会呈现出哪些特征？又有哪些信号，可能预示着这一阶段即将结束？

Peter Oppenheimer:

我们认为，大多数股票市场周期都可以划分为不同阶段，而每个阶段的回报往往由不同因素所驱动。

第一个阶段，我们称之为"绝望阶段"，通常伴随着熊市和经济衰退。随后进入"希望阶段"，投资者开始期待经济复苏。这一阶段往往涨幅集中、节奏迅速，主要动力来自估值的提升。接下来会进入一个持续时间更长的阶段，我们称之为“增长阶段”。在这一阶段，企业盈利通常是推动市场回报的主要动力。而在周期的后期，我们认为会再次进入一个“乐观阶段”，这一阶段由估值上行与盈利增长的双重推动，带动股价上涨。

我认为，这正是我们在过去一年中看到的情况。全球大多数市场的企业盈利都在增长，同时估值也在上升，尤其是在美国以外的市场。我认为，这一阶段真正结束的信号，可能是市场开始对潜在的经济下行产生担忧。但就今年而言，我们认为这种风险仍然相对较低。

第一财经:

当前市场仍高度集中于美国科技股，但高盛已多次强调，有必要在地区和行业层面进一步分散配置。在这样的背景下，投资者应如何平衡不同资产的敞口？在资产配置方面，您是否有更具体的建议？

Peter Oppenheimer:

全球投资者的资金配置，往往反映出过去几年我们一直看到的市场表现。

回溯至2009年金融危机之后直至去年，可以看到一个反复出现、且非常稳定的格局：美国股市持续跑赢新兴市场、亚洲及欧洲市场，而这一优势主要来自科技板块的带动。在这种背景下，大多数投资者在美国市场、美元资产以及美国科技领域的持仓比例都处于较高水平，而美国科技行业本身也高度集中于少数几家超大型企业，导致整体投资组合的集中度进一步上升。我们认为，通过更广泛地分散投资以实现多元化配置，有助于有效降低风险，并提升长期回报。

去年我们就持有多元化的观点，事实也印证了这一判断。全球不同地区的投资回报确实呈现出更加广泛的分布格局：中国市场表现强劲，韩国等其他亚洲市场也表现良好，同时欧洲许多市场也跑赢了美国。因此，我们确实看到了回报“扩散”的现象。我们预计这一趋势仍将持续，因为美国以外市场的估值更具吸引力。同时，我们认为投资者应拓宽配置重点，不应只集中于科技板块，也应关注其他受益于财政支出增加的行业。

在资产配置方面，我们仍然更看好股票，因为当前全球经济环境较为强劲，通胀持续改善，同时利率也有所下调，而这些因素通常对股市较为有利。在股票配置上，我们今年建议在不同地区进行分散布局。按美元计价，综合考虑股息与股价因素，我们预计各地区的回报率大致相当。因此，投资者可在地域上保持相对均衡的配置；不过根据我们的预测，亚洲及新兴市场将是表现最好的地区，因此可对这两个区域适度超配。

第一财经:

除了当前的AI (人工智能) 领军企业，您认为还有哪些与AI相关的投资机会仍具备实质性潜力？

Peter Oppenheimer:

到目前为止，市场对AI的关注仍主要体现在美国超大规模科技公司的表现上。

不过，市场上也出现了其他竞争者，尤其是中国的一些公司，它们同样吸引了大量投资者的关注，并正在积极构建大模型的基础能力。同时，芯片领域也备受瞩目，因为模型的持续演进离不开更强算力的支撑。

我们认为，这些公司正在加大资本开支，用于完善相关基础设施建设，例如能源系统和数据中心等。从这一趋势中，我们看到了潜在的投资机会。其中一个方向，是关注为人工智能底层基础设施建设提供支持的相关行业。同时，我们也认为，投资者会越来越关注应用层，也就是那些能够基于大语言模型开发出新产品和新服务，从而开拓新的增长市场的公司。

最后，我们认为还存在一类机会，就是那些能够利用AI技术切实提升生产力和效率的公司。这类机会将广泛存在于多个行业。例如，在医疗健康领域，AI可以加速创新和药物研发；在金融行业，由于需要处理大量数据，AI同样可以显著提升效率。

第一财经:

你认为目前是否存在AI泡沫？

Peter Oppenheimer:

我们并不认为目前存在AI泡沫。确实，AI及相关科技公司的表现非常出色，但这主要源于其强劲的盈利增长。

当我们审视这些主导科技公司的估值水平时，会发现其显著低于历史上金融泡沫时期的典型水平。虽然它们的估值确实高于美股其他板块，但大致仅为25年前科技泡沫时期那些最大公司的估值水平的一半左右。

此外，我们目前尚未看到企业明显通过资本市场进行股权或债务融资来支撑这轮资本支出。到目前为止，这些投资主要仍来自企业自身创造的内部利润。不过，去年确实出现了一个转变迹象：许多大型AI公司开始在信贷市场上增加融资。这表明市场热情正在升温，但我们认为距离形成真正的泡沫仍有相当长的距离

第一财经:

高盛建议增持新兴市场资产。您如何评估新兴市场的整体投资机会？

Peter Oppenheimer:​

多年来，新兴市场的表现一直不及美国市场。不过，目前也出现了一些有利于新兴市场的条件：例如强劲的本土经济增长，这一点已在多个国家开始显现；再加上美元走弱、美国利率下行，这样的环境通常对新兴市场非常有利。同时，由于长期表现落后，许多新兴市场在相对估值层面仍然偏低，具备一定的吸引力。

我们尤其看好中国，这一点与去年相同。同时，在其他一些新兴市场中，我们也看到了类似的机会：内需正在回暖、估值偏低，部分市场还拥有与AI发展密切相关的关键资源。我们认为，这些市场在今年同样具有较强吸引力。

第一财经:

您对2026年中国股市有何看法？

Peter Oppenheimer:

中国股市对我们来说具有吸引力。一方面，我们看好其盈利增长前景；另一方面，尽管估值在过去一年有所回升，但整体仍处于相对有吸引力的水平。

目前，投资者主要关注两个方向。首先是中国科技类公司，投资者看中其长期增长潜力，而相关估值也已变得相当有吸引力。中国存在不少增长机会，但在很大程度上仍被市场忽视。此前，外界曾担心美国关税会对中国造成冲击，但中国经济依然保持良好增长，尤其是出口持续扩张。这也增强了国际投资者对中国消化并应对关税冲击能力的信心。同时，像 DeepSeek 等产品的发布，也向全球投资者传递了一个重要信号：中国在多项前沿科技领域具备强大的竞争潜力。

此外，随着中国产业不断向价值链高端迈进，出口增长依然强劲，尤其是在汽车和化工等领域。我们认为，这些领域对国际投资者的吸引力也在逐步提升。

第一财经:

您认为，2026年全球投资者面临的主要风险有哪些？又会给他们哪些投资建议？

Peter Oppenheimer:

当前确实存在多重风险。

首先，市场情绪整体偏乐观。我们的风险偏好指标也显示，市场中已经形成了高度一致的乐观预期。如果未来经济增长不及市场当前的预期，股市可能会出现调整。不过，我们仍然认为出现经济衰退的风险很低。即便增长令人失望，带来的回调也不太可能是深度下跌。

第二个风险来自全球债券收益率上行。随着各国政府持续扩大借款规模、债务供给增加，收益率走高的风险也在上升。这可能会压缩估值空间，并对股市形成压力。

第三个风险则与市场高度集中有关。在 DeepSeek 发布之后，由于美国科技股在指数中权重过高，市场出现了一次较大幅度的调整，并一度带动标普500指数接近20%的回落。虽然随后迅速反弹，但这恰恰反映了高度集中的市场结构所带来的脆弱性。因此，如果未来AI应用推进速度不及预期，或者竞争加剧、压缩利润率，都可能再次引发市场回调。

在我们看来，应对这些风险的最佳方式，是继续保持投资，因为当前宏观环境整体仍然有利于股票市场；同时，更重要的是在地区、行业和主题之间进一步分散配置，提升组合的多元化程度，从而在风险调整后获得更优的回报。