美联储全票加息：通胀还没走 焦虑才刚开始｜首席对策

美联储全票加息：通胀还没走 焦虑才刚开始｜首席对策

美东时间9月16日，美联储在货币政策委员会FOMC会后公布，将联邦基金利率的目标区间从3.50%至3.75%提高到3.75%至4.00%，加息25个基点。美联储主席凯文·沃什（Kevin Warsh）更释放出强烈鹰派信号：加息还没有结束。

此次加息获得12名委员全数支持，明显强于华尔街预期。与此同时，“点阵图”显示，2026年预计还有1次加息，2027年利率维持不变，2028年和2029年各降息1次。消息公布后，美股收跌，标普500创五周新低，美债收益率继续攀升。

不过值得注意的是，三年以来的第一次加息，以及议息会议之前市场对加息预期不断升温的过程中，各大经济体市场均出现了“反直觉”走势。这也体现了一系列结构性问题，或许不是几次“靴子落地”就可以解决。

为何包括沃什本人在内的12名联储委员都投了通过票？全球都在“象征性”加息，但多个国家长端国债都创了二、三十年以来新高，国债市场结构是否正在发生变化？传统资产定价模型已经失效？新的风险是什么？高债务的背景下，美联储加息如何与扩张性的财政政策来并存？中美长债深度倒挂，对资金面和市场有什么样的影响？美债的避险作用会发生变化吗？第一财经《首席对策》专访中信银行（国际）首席经济学家丁孟。

 

丁孟的主要观点：

美联储全票通过加息决议 政策重心已明确转向对抗通胀

能源价格飙高传导至经济易引发二次效应

10年美债收益率保持上行 付息成本增加

AI行业融资需求加剧资金面紧张 非一两次加息能改变

削减通胀预期能在多大程度上拉低长端收益率仍存疑

美债收益率上升对全球股市都不是好信号

港股表现也取决于中国经济和政策

高债务和高赤字背景下 市场正在重新定价合理的收益率水平

调整过程可能持续3-6个月

美联储全票通过加息决议 政策重心已明确转向对抗通胀

第一财经：我们看到，虽然之前对加息的市场预期已经非常高了，但12名委员全票通过，明显强于之前的华尔街的预期，这意味着什么？

丁孟：我觉得说明美国的通胀压力很大，然后整个的应该说这次利率的决议和整个的方向其实都转向了对于通胀的关注。

其实不光是投票，比如说对于接下来一个季度，其实还有一次接近于所有人都要求加息的预期的状态。如果我们看市场预期差不多到了90%的再加一次息概率，它其实背后有一个很合理的原因：通胀5年了，都没有回到过2%的水平。

然后再有另外一个，就是柴油的价格其实是创了历史新高，油价虽然没有新高，但是其实后面炼厂的价格已经到了新高了。其实对于美国来说，它是一个建在轮子上的国家，这个对民众的心理冲击是非常大。大家今天在说美联储又有独立性了，又有应对通胀的信誉度了，那你还不如把这个信誉度建立起来，因为你那一票反对票其实没有意义的。

能源价格飙高传导至经济易引发二次效应

第一财经：能源价格的通胀目前是最大的问题？

丁孟：对，能源价格其实大家担心的并不光是最高的价格，大家其实还担心二次效应。就是说能源价格上来了，我知道我的通勤成本上来了，我要不要提高工资，就是咱们讲所谓的工资加上成本的这种通胀螺旋就来了。

企业是想说我所有的进出口原材料我价格都升了，我要不要提高价格，才能维持住我一定的利润率。这种情况之下，其实这种企业端加价的压力也有，所以大家担心，如果说能源价格持续时间太长的话，它其实会传导到经济里面。

10年美债收益率保持上行 付息成本增加

AI行业融资需求加剧资金面紧张 非一两次加息能改变

第一财经：美国的十年国债收益率从9月14号升破了5%，与此同时发达国家的长期国债收益率都呈现上行的趋势，并创了二三十年以来的新高，国债市场结构是否正在发生变化，新的风险是什么？

丁孟：债券收益率上升本身的话，其实你的付息成本要提高的，那么大概现在的成本比去年大概要高15%，就是我整个付息的压力，那么它其实是增大赤字的压力的，那么这是一个部分。从需求上来讲，从外国持有上来说，它对于美债其实可能都有一定减持的压力。

除了40万亿的债务不断膨胀之外，除了付息成本提高之外，还有另外一个就是说现在很多的AI企业，其实是有大量融资的需求的，虽然你的信用度不像政府一样，但是实际上也从整个市场资金库里面去拿走资金，那么供给和需求的变化其实是一个更加基本面的东西，其实你很难通过一两次加息去改变的。

美债现阶段又是其他的主要的国家的债券定价的一个基础，所以说不光是一个美债的问题，其实还会带来所谓的政治不稳定的问题。我想这就是美债的长端收益率上升可能会带来这么一系列的冲击。

削减通胀预期能在多大程度上拉低长端收益率仍存疑

第一财经：加息大幅增加政府的利率支出，财政压力增大的情况下，美联储怎么干预？或者说在高债务的背景下，美联储加息如何与扩张性的财政政策并存？

丁孟：其实长端收益率的问题并不光是一个通胀的问题，还有政府债务的问题。如果你真的是削减了通胀预期的话，能在多大程度上把收益率给带下来？那么这个其实是一个挺大的疑问。

从财政部上来讲，其实一定程度上来讲，它只是被动增加了供给，除了做一点扭转操作之外，他能做的不多，联储能做的就是说我给你一个非常强的信号，说我对降通胀有非常大的决心，要把它拿到2%，但是也不可能到2%之下去，因为之下的话其实反而是要从另一个方向去推了。

收益率我们认为是实际利率加上一个对通胀的补偿，你最多就是把通胀补偿给压下来，问题是你实际利率到底能不能由联储决定？又是不能的。所以我觉得这两个部门或者说我们讲这两个机构，可以在他的职责之内来修补这个问题，但我不觉得修补会是从根本上能解决这个问题的途径。

美债收益率上升对全球股市都不是好信号

港股表现也取决于中国经济和政策

第一财经：中美10年期的国债利差，现属于深度倒挂状态，这对资金面和市场有什么样的影响？是否会产生虹吸效应？对港股的冲击又多大？

丁孟：我觉得是这样的，如果大家讲汇率的话，其实通常盯的是短端利差，而不是长端利差，是不是10年期的利差大了，就一定会导致资金流走，我觉得起码从汇率上来讲其实并不一定发生的。

那么回到股市上来说，收益率上升对全球股市都不是好信号，因为最后你要算的资金成本要提高了。港股一年你要跑赢5%，或者说美股一年要跑赢5%，其实对于你跑赢无风险收益率有一个更大的要求，那么换成教科书的讲法叫折现率，我的折现率提高了，其实我对于股市来讲的这种影响就会更大了。

第一个是一个行业发展前景的问题，比如说我们说AI的行业，如果你真的是硬科技的话，你确实很有前景，那么这个是很重要的一个部分。另外一个就是说你的未来现金流是远的还是近的？举个例子，AI的这种类似企业，它的未来现金流其实是远的，就是说现在可能我都是在亏钱做的，未来会有大现金流进来，但是你越远折现率对你的影响越大，越近的话折现率对你的影响越小。

但我觉得全球的股市是一个判断，美元的利率是一个判断，中国经济也很重要。中国经济甚至中国的政策，我觉得对于港股也很重要，所以说加息，这只是一个方面，其实要看之后会有什么样的经济政策，以及全球的互动和变化。

高债务和高赤字背景下 市场正在重新定价合理的收益率水平

调整过程可能持续3-6个月

第一财经：加息本应压低股债估值，但长端美债收益率飙升与股市调整同时发生，“股债双杀”是否意味着传统资产定价模型已经失效？美债的避险作用会发生变化吗？

丁孟：我觉得短期之内肯定要有一个价格的调整，就是说你现在的供需，你现在的债务水平不支持你现在的收益率水平。但这个调整一定不是一次性发生的，因为市场定价它是一个逐渐的、动态的过程。

但是我觉得说在这一个时间窗口之内，比如说短期之内3-6个月的时间窗口之内，我们可能很难再看到说我回到之前这个逻辑。比如说如果股市下来的话，大家会有一种避险情绪有利债市，然后把收益率给拉下来。那么在我们找到这个位置之后，我相信传统的这种定价逻辑还是正常会发生作用的，但是现在我们可以说是一个结构调整的这样的时间的窗口。