并购重组监管应避免陷入“瓦伦达迷阵”

以防止资金“脱实向虚”，遏制虚假并购重组、盲目跨界重组或跟风式并购重组为目的的《关于修改〈上市公司重大资产重组管理办法〉的决定》，2016年9月颁行以来一直争议不断。

不满并购重组新政者尽管数量很少，但多属于资本精英或资深重组玩家，因而其忽视二级市场投资者诉求，要求放松监管、让并购重组回归“一个愿打,一个愿挨”的意见声音颇大，影响者众。在此，笔者认为监管者对此不应患得患失，使行进在正确轨道上的并购重组监管改革陷入“瓦伦达迷阵”(编者注：心理学上将为了达到一种目的总是患得患失的心态称作“瓦伦达心态”)。

相关部门的统计资料显示，目前90%的上市公司的并购重组项目已无需证监会审批，在尚需证监会审批的为数不多的并购重组项目中，除被重点关注的跨界并购、主业异动、定价机制、收购履约保证方式、投资者保护机制等重点核查事项外，其他行政审批程序也已根据国务院要求大为简化。在并购重组监管新政下，监管部门坚持底线思维，查处了多起与重组有关的重大信息披露违法案，忽悠式重组明显减少，并购重组的效率、透明度和活力都得到了明显提升，不存在反对者所说的遏制并购重组发展或监管部门不重视企业并购重组的情形。

事实上，“开弓没有回头箭”，鉴于并购重组新政严格信息披露、取消配套融资、收紧跨界并购、延长相关股份锁定期，新的并购重组规则已成为国家推进金融监管体制改革、打击内幕交易和操纵市场整个法律规则体系的组成部分，也是金融司法体制改革的组成部分，监管部门只能在平衡重组各方利益基础上迎难而上，不能出现政策反复。正如证监会有关负责人所说，证监会将坚决把新规落实到位，加大对虚假披露、内幕交易等违法行为的查处力度，维护市场秩序，净化市场环境。

从上述角度讲，目前的《上市公司重大资产重组管理办法》本就是因问题导向而修改，在盲目跨界并购重组、跟风虚假并购重组、市值管理之目的虚假重组相关问题没有根本改善之前，限制盲目跨界重组、虚假重组的《上市公司重大资产重组管理办法》及其配套措施，不仅不能恢复到以前的宽松监管模式，相反，还要在尊重A股市场实际情况的基础上更加严格监管，譬如可借鉴美国联邦法案及特拉华州重组判例做法等，并尽快完成与金融司法改革的对接。

具体到并购重组制度建议，可以考虑从以下三个市场争议较大的方面入手规范：

首先，以最高人民法院正在起草的操纵证券、期货市场行为以及利用未公开信息交易、利用内幕信息交易等犯罪的司法解释为契机，弥补并购重组程式化违法司法空白，将并购重组过程中的欺诈行为、操纵行为、内幕交易行为标准化界定后纳入其中加以规制，同时引入重组无效宣告制度、重组欺诈民事赔偿制度等。

其次，建立上市公司重组资产评估保证制度。为避免借重组进行利益输送，对于重组置入资产的评估，除有权评估机构进行评估出具评估报告外，交易双方应对该评估资产的真实估值在交易合同权责范围内对二级市场投资者进行连带责任承诺保证。

第三，严格限制《上市公司重大资产重组管理办法》中例外条款、例外情形的适用，譬如重组新政对上市公司及最近3年内的控股股东、实际控制人正在被立案调查或侦查的，上市公司不能进行重组上市的例外情形规定等，以最大限度维护法律的统一性和严肃性，减少上市公司重组过程中的各类审批腐败行为。对于可以适用例外情形或例外条款的上市公司，除正常提供法律意见书等法律文书外，还要提供独立第三方就该事项出具专项核查意见，证监会重组委员会及其委员在投票表决该上市公司重组是否获得通过前，应就该重组例外情形的合规性、合理性进行专项独立表决，并将表决结果记录在案或实时公布。

(作者系盈科律师事务所高级合伙人)