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明明:下半年政策变量中的“变”与“不变”| 首席对策

第一财经 2022-06-12 11:02:52

作者:梁相宜    责编:周玲

本轮疫情后的经济修复路径和2020年有何不同?货币政策总量工具和结构性工具如何组合安排?LPR调降效果如何?下半年还有继续下调的空间吗?
明明:下半年政策变量中的“变”与“不变”丨首席对策

2022年即将过半,在“三重压力”叠加疫情反复和海外货币政策宽松的背景下,下半年国内货币政策是否会进行较大调整成为最近关注热点。今年以来,货币政策操作呈现数量+价格、总量+结构的特征。稳增长目标强化,货币政策加大逆周期调节力度,货币政策工具箱开得更大。数量方面,降准、再贷款工具齐发;价格工具方面,MLF、LPR均有下调。总量操作方面,降准和降息均有;结构操作方面,定向降准、新设各类再贷款工具、出台“金融23条”以及加快落实一揽子稳增长政策等。本期嘉宾认为,随着局部疫情进入扫尾阶段,货币政策重点或将从抗疫纾困转向宽信用以对冲周期性下行,整体将呈现总量+结构并举的特征。预计后续降准有空间,节奏建议关注政府债券供给和MLF集中到期;LPR有下调空间,LPR曲线预计进一步走平;再贷款等结构性工具额度富裕,后续将持续落实。

本轮疫情后的经济修复路径和2020年有何不同?货币政策总量工具和结构性工具如何组合安排?LPR调降效果如何?下半年还有继续下调的空间吗?结构性工具将有什么新举措?全球央行紧缩对我国外汇储备和市场会有什么影响?北上资金持续净买入,全球信心重回中国市场?第一财经专访中信证券首席经济学家明明。

明明的主要观点:

房地产现状、海外形势都与两年前大不同

货币政策制定中要考虑海外溢出效应

结构性货币政策重要性增强

货币政策组合丰富 调整空间较大

LPR下调效果显现 二手房交易回升

存款利率改革是长期工作 有很多创新空间

外储波动源自估值波动

应警惕海外紧缩外溢效应 但更应以我为主

外汇储备有必要保持稳定水平

同时推进人民币国际化进程

房地产现状、海外形势都与两年前大不同

第一财经:我们看到新冠疫情有明显的好转,国内经济正在一个修复过程中,您认为本轮疫情后的经济修复跟2020年的修复路径是不同的,如何得出这样的结论?

明明:我觉得跟2020年有相同的地方也有不同的地方。从相同的地方来看的话,因为疫情它都是一个阶段性的,短期对于经济的冲击,大家可能不能出行,餐饮、服务业会受到比较大的影响,这都是一个短期性的,跟2020年是差不多的。但是我们也应该看到一些不同的特点。

我觉得整个大的宏观经济的背景跟2020年是不一样的。首先从国内来看,我觉得最大的一个区别是整个房地产行业的情况,因为其实我们看到2020年虽然短期对经济有扰动,但是随着一系列政策的推进,包括我们看到在2020年的下半年,包括在2021年的上半年,整个房地产行业是比较强劲的。那么对于目前来看,房地产行业总体来说,我觉得还是一个压力比较大的行业。

我们看到不管是销售、投资,包括土地出让金都是一个深度的负增长,包括居民对于房地产长期的一个预期,一些态度也发生了一些变化,所以我觉得跟2020年肯定是不一样的。

另外一点比较大的不同是整个海外的形势。我们知道在2020年其实疫情对于全球它都有一个冲击,当然时间略有早晚。但是从今年的情况来看,海外主要的问题还是来自于通胀上,所以今年海外可能最大的一个问题是它在收缩,但是国内的情况来看,我们知道还是以稳增长为主,所以这个也是跟2020年不同的一点。

货币政策制定中要考虑海外溢出效应

结构性货币政策重要性增强

第一财经:货币政策也不会简单的重复2020年当时实施的过程,所以这个来怎么理解?接下来这个路径怎么推进?

明明:所以其实刚才我们提到了整个宏观大的背景有所不同,对应于我们的宏观政策肯定也要有针对性的一些区别。特别是我们在政策的制定和执行中,需要去考虑到海外货币政策的一些变化,要防范海外货币政策的溢出效应,那么这是一方面。对于国内来说的话,我觉得结构性货币政策的重要性比较强,特别是今年大家都知道,比如说像物流运输业,交通运输业它受到的冲击比较大,所以这方面的结构性政策它的诉求也会更多,所以我觉得这两方面可能跟过去也有所不同。

第一财经:所以您认为今年相对于2020年来说的话,货币宽松的程度会更大吗?

明明:我觉得货币宽松的程度是应该继续保持的,我们还是需要维持一个比较宽松的货币环境,但是我想整个货币宽松的特点跟2020年是会有所区别的。

货币政策组合丰富 调整空间较大

第一财经:您之前的研报当中也提到了,在历史上中美的货币政策分化的时候,国内的宽松是以降准为主,尤其是在美联储缩表的过程当中,我们一直是降准没有过降息,但是您认为今年即使是在中美货币政策分化比较明显的情况下,也应该降息,是这样吗?

明明:我觉得是的,我觉得我们可以从两方面来看这个问题。第一个我们应该看到中国的货币政策,空间还是比较大的,因为我们其实在过去两年降息的过程当中,实际上我们一直是步子比较小。第二点就是我们国家的货币政策,我们的工具的组合是比较丰富的。

中国央行它其实有很多类的价格数量的工具,比如说刚才你也提到其实我们还有数量工具,我可以这个时候降准工具用的多一点。那么另外从价格工具上,我们现在的价格工具也是比较多的,我们除了总量的比如说在货币市场上的工具OMO、MLF,我们还有信贷市场的工具,LPR工具。而且在一季度人民银行也提出了新的存款利率的改革,所以我们在存款上也有一些新的工具。

除此之外我们还有一些结构性的工具,比如说之前针对于房地产按揭贷款,我们提出可以在LPR的基础上减点,这其实是个结构性的针对某一个行业的结构性的工具,而且我们还有各类的最近这些年推出的再贷款,比如说支农支小再贷款,双碳、科创的再贷款,它的这些利率其实都是政策利率会更低,所以我觉得第二方面我们的政策组合更丰富,所以我们能找到更多的空间。

LPR下调效果显现 二手房交易回升

第一财经:LPR有两个问题,首先你觉得最近这次LPR的调整它的效果怎么样?

明明:我觉得LPR的效果应该是比较明显的。实际上我们看到这个二季度以来,LPR 的总体的下调,包括刚才我提到的它在房地产按揭贷款的一个减点的下调,我们可以看到其实对于比如说实体的信贷需求,包括二手房交易是有一定的促进作用。当然这里边我觉得我们应该辩证的来看,因为确实过去的一两个月受到疫情的扰动,很多一些城市它的二手房交易确实受到了一定的影响。但是如果我们从环比的角度去看,实际上我们看到一些二线城市,反而是在最近它的二手房交易有所上升的。

5年期LPR下半年调降空间仍较大

第一财经:所以您认为后续仍然有引导LPR下调的空间是吗?

明明:是的。我觉得LPR特别是长期的LPR,5年期的LPR,我觉得空间应该还是比较大的。一个是过去我们 LPR 总体来说下调的幅度比较小,特别是5年期的LPR下调的更小,这个时候我觉得反而是我们储备的一些政策空间。这个时候经济的信贷需求不足,有下行压力,我觉得应该更大程度的去下调,特别是长期的LPR。

第一财经:大概在几月份或者几季度?

明明:我觉得可能三季度就应该尽快的行动。因为我们看到实际上经济的压力还是比较大的,特别我们看到四五月份的经济数据,应该说还是体现了疫情对于经济的冲击的,特别是今年的一些小微的主体,可能受到的这种疫情反复的影响会更大,这个时候我觉得我们的政策还是应该更果断、更积极一点。

存款利率改革是长期工作 有很多创新空间

第一财经:您刚才也提到了,今年货币政策结构性工具这块发力应该更大一些,我们一直在说我们货币政策的工具箱里边工具很多,空间很大,现在有没有一些还没有用过的,我们觉得可以拿出来试试了?

明明:比如说针对区域的、行业的,包括针对一些像历史上我们用过的针对政策性银行的一些政策性工具,我觉得都是储备政策之一。因为我们看到最近的国常会议也提到,对于政策性银行增加信贷的额度,对于铁路建设新的发债和信贷的额度,配合这些政策,我觉得货币政策也可以创设一些定向的流动性投放的工具,我觉得都可以。

而且刚才我们提到了还有很重要一点就是存款市场的改革,其实存款市场的改革我觉得它其实是一个长期的工作,那么在这个过程当中其实还有很多我觉得可以去创新的。比如说针对存款利率上限的波动的调整,还有一个很重要的就是针对存款的基准利率要不要做调整,未来是不是应该选择一个更加市场化、更能体现市场供求关系的这些利率,我觉得这些政策其实在未来都可以去做考虑。

外储波动源自估值波动

第一财经: 5月份的外储数据有一些波动性,原因是什么?

明明:我觉得最近几个月外汇储备的波动更多是来自于估值的波动。特别是我们知道最近几个月外部的市场的波动比较大,美联储加息的预期比较强,那么美元在初期出现了比较大幅的上升,最近美国的资本市场的波动又比较大,大家又比较担心美国会进入新的一次衰退,所以美元指数又开始下降,包括美债利率也出现了比较大的波动,所以我觉得在美元美债波动的背景之下,我们整个外汇储备的估值肯定也会出现相应的一些变化。

应警惕海外紧缩外溢效应 但更应以我为主

第一财经:现在除了美联储在加息和缩表,我们看到澳央行、欧洲央行等等,都已经开始进行加息了。这些全球性央行的紧缩会对我们的外储包括我们的市场有什么样的影响吗?

明明:我想从资本流动和市场预期上肯定是会有影响。但是我们更应该关注国内的资本市场,更多还是以我为主,特别是以我国的经济增长和整个宏观政策是最重要的影响因素。

实际上我们前一段时间看到人民币汇率出现了一定程度的波动,但是随着近期一系列的政策的落地和推出,大家其实对于中国经济复苏的信心,中国资本市场的信心在增强。所以我们看到这段时间其实人民币汇率又反而走稳,甚至还有一定的回升,所以我觉得肯定会有影响,我们需要去防范海外不同国家,它对于资本流动溢出效应,对于我国资本市场的扰动。但是总体来说,我觉得核心还是国内的稳增长和政策。

外汇储备有必要保持稳定水平

同时推进人民币国际化进程

第一财经:俄乌冲突导致现在以美国为首的西方阵营冻结了俄罗斯包括他们的外储在内的官方资产,因为我们的外储也是大概3.2万亿以上的比较大的规模,如果面对现在波动的局面,我们是不是也应该调整一下相对来说比较高的美元储备,您怎么来看这问题?

明明:首先我觉得外汇储备对于我们这样一个大国来说,还是应该保持一个相对稳定且较高的水平的。因为其实我们国家整个进口的需求还是比较大的。比如说我们需要大量的去进口大宗商品,能源、石油,还有一些这种技术设备,这些等等都是要用外汇的。所以我觉得我们的外汇还是要保持稳定性的。

而且我们的外汇也是代表了中国资本市场的一个信心和底气,所以外汇的稳定其实对于全球投资者对于中国市场的预期和信心都是有正面积极的作用的。所以第一方面我觉得有必要保持外汇的稳定性。

第二个当然面向未来,其实大家都在讨论国际货币体系的一些变化,包括国际关系的一些变化,我觉得从这个角度来说,从这个方向来看,我们可能更应该关注的一个话题应该是人民币国际化,包括人民币在全球的使用,包括人民币从经常账户包括资本账户的一个双向的流动,包括人民币离岸市场的建立等等这些方面去着手。

第一财经:我们看到之前一直很关注资本流出的问题,但是最近(6月8日)来看的话,北上资金已经是连续7天买入的情况了,所以能不能从这个角度来说明,全球的投资者对于中国市场的信心已经稍微的恢复一些了?

明明:我觉得是的,首先我们要知道,其实资本的流动,包括跨境资本的双向流动,它其实是一个正常的市场行为,就是成熟的发达的市场它自然就会有波动,有波动的时候,资金有的时候它有避险的需求,它自然就会流出。那么你市场企稳,市场开始回升,自然就会有资金流入,我觉得这个都是正常的。

当然回到本身,我觉得还是来自于中国经济的一个基础。如果说按照目前的趋势,在三季度一系列政策的推动和支撑作用下,那么经济能有一个明显的企稳回升,我相信对于资本市场和外资来说,它的作用也是会非常明显的。

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